Archiwa tagu: analiza finansowa

Jak analizować emitentów obligacji ? Analiza na przykładzie Marvipol S.A.

Opublikowany przez
Inwestor, który ma zamiar przeznaczyć swoje środki finansowe na zakup obligacji korporacyjnych powinien dokonać szczegółowej analizy finansowej emitenta obligacji. Rzetelnie przeprowadzona analiza pozwoli inwestorowi podjąć racjonalną decyzję dotyczącą zakupu obligacji danej spółki. Na samym początku inwestor powinien spojrzeć na model biznesowy spółki, na to jaką ma pozycję na rynku oraz na jakie narażona jest ryzyko. Wstępna analiza pozwoli pokazać co wyróżnia emitenta, jaką ma przewagę konkurencyjną oraz czy jego działalność jest perspektywiczna. Kolejnym elementem analizy emitenta jest już stricte analiza danych pochodzących ze sprawozdań finansowych. Czytając sprawozdanie finansowe spółki należy uważnie czytać różnego rodzaju adnotacje, ponieważ spółki w celu pokazania jak najlepszych danych finansowych, dokonują różnego rodzaju zabiegów księgowych, by „upiększyć” sprawozdanie, związanych np. z nie uwzględnianiem kosztów w danym okresie. Najważniejsze elementy sprawozdania finansowego to bilans, rachunek zysków i strat oraz rachunek przepływów pieniężnych. Na podstawie analizy tych elementów inwestor ma wgląd do tego co dzieje się w przedsiębiorstwie. Inwestorzy wykorzystują szereg wskaźników finansowych, które pozwalają im ocenić czy przedsiębiorstwo nie jest zbyt mocno zadłużone, czy bezproblemowo reguluje swoje zobowiązania oraz czy jest odpowiednio rentowne i płynne. Po przeprowadzeniu tak szczegółowej analizy emitenta, inwestor jest w stanie podjąć racjonalną decyzję kupując obligacje atrakcyjnej spółki. Dla przykładu przeanalizowaliśmy spółkę Marvipol S.A. z głównego parkietu giełdy. Marvipol S.A. to spółka działająca w branży deweloperskiej. Oferuje szeroki wachlarz usług w zakresie pozyskiwania gruntów, tworzenia projektów budowy, uzyskiwania zezwoleń na budowę oraz nadzór nad wykonawstwem i przekazywaniem nieruchomości klientom. Spółka jest również jedynym przedstawicielem na Polskę marek samochodów takich jak Aston Martin, Jaguar, Lotus, Land Rover, Range Rover oraz Caterham. Zajmuje się świadczeniem usług serwisowych oraz obrotu częściami zamiennymi do tych marek.

  1. Analiza zadłużenia
Analiza zadłużenia pozwala zobaczyć jak wygląda struktura zadłużenia, co jest głównym źródłem finansowania działalności spółki oraz czy spółka ma problemy z regulowaniem swoich zobowiązań. Przedsiębiorstwa, które zbyt mocno finansują się kapitałem obcym będą mniej atrakcyjne dla inwestorów i banków. Banki będą obciążały takie przedsiębiorstwa większym kosztem związanym z udzielanymi kredytami i pożyczkami, a inwestorzy będą wymagali większej stopy zwrotu z zainwestowanego kapitału. Jednak nie oznacza to, że spółki powinny zrezygnować z wykorzystywania kapitałów obcych i finansować się tylko własnymi środkami. Dzięki zastosowaniu obcych źródeł finansowania, przedsiębiorstwo jest w stanie rozwijać swoją działalność i osiągać większe korzyści. Kluczowe jest tutaj pokrycie kosztu kapitału obcego z wypracowanej nadwyżki finansowej, wtedy w takim przedsiębiorstwie występuje dodatni efekt dźwigni finansowej. Oznacza to, że środki z zaciągniętych zobowiązań są dobrze wykorzystywane.

Tabela 1. Wskaźniki zadłużenia Marvipol S.A. 
Tabela 1 Marv v4
Źródło: Opracowanie własne

Wskaźnik zadłużenia ogólnego pokazuje w jakim stopniu aktywa spółki są finansowane za pomocą kapitału obcego. W Marvipol S.A. w analizowanym okresie wskaźnik systematycznie spadał z wartości 54% w roku 2014 do wartości 42% na koniec III kw. 2016 r. Wpływ na spadek wskaźnika miała malejąca wartość zobowiązań w tym szczególnie zobowiązań krótkoterminowych, których wartość od końca 2014 r. do połowy 2016 spadła prawie o 80%. W tym okresie również spadała wartość aktywów, które do połowy 2016 r. spadły o ponad 11%. Niska wartość poziomu ogólnego zadłużenia świadczy o tym, że przedsiębiorstwo głównie finansuje się kapitałem własnym.

Kolejne dwa wskaźniki dotyczą pokrycia aktywów ogółem i aktywów trwałych za pomocą kapitału własnego. Wskaźnik pokrycia aktywów ogółem kapitałem własnym w badanym okresie nieprzerwanie wzrastał od poziomu 46%  w roku 2014 do poziomu 58% na koniec III kw. 2016 r. Wskaźnik ten od roku 2015 był na dobrym poziomie tzn. powyżej 50%. Świadczy to o tym, że firma głównie finansuje swoje aktywa z kapitału własnego.

Wskaźnik pokrycia aktywów trwałych za pomocą kapitału własnego od 2014 r. do III kw. 2016 r. spadł z poziomu 96% do poziomu 74%. Wskaźnik ten jest na słabym poziomie, jednak główny wpływ na to ma zwiększenie się inwestycji długoterminowych, a w tym udzielonych pożyczek głównie jednostkom powiązanym.

Wskaźnik zadłużenia kapitału własnego w Marvipol S.A. przez cały badany okres był na bardzo dobrym poziomie. Wartość wskaźnika systematycznie spadała z 1,16 w roku 2014 do 0,72 na koniec III kw. 2016 r. Wpływ na to miała malejąca wartość zobowiązań – głównie krótkoterminowych przy niewielkich zmianach poziomu kapitału własnego. Dobra wartość tego wskaźnika świadczy o tym, że spółka bez problemu może pokryć swoje zobowiązania z kapitału własnego.

Wskaźniki zadłużenia długoterminowego spółki utrzymuje się na dobrym poziomie. Początkowo w latach 2014 i 2015 oraz w I kw. 2016 r. nastąpił wzrost tego wskaźnika z poziomu 0,67 do poziomu 0,76. Wpływ na to miał wzrost poziomu zobowiązań długoterminowych. W kolejnych kwartałach ten wskaźnik spadał i na koniec III kw. 2016 r. wyniósł 0,58. Świadczy to o tym, że w spółce zmniejszył się poziom zobowiązań długoterminowych. Niska wartość wskaźnika informuje o tym, że Marvipol S.A. nie jest zbyt mocno zadłużony.

  1. Analiza płynności
Analiza płynności przedsiębiorstwa to kolejny ważny element analizy finansowej. Pozwala pokazać czy przedsiębiorstwo jest w stanie regulować swoje bieżące zobowiązania za pomocą płynnych środków finansowych. Taka analiza informuje o tym, czy dany podmiot gospodarczy jest w stanie przetrwać na rynku w krótkim horyzoncie czasowym. Ważne jest to, żeby ilość środków finansowych pozwalała regulować zaciągnięte zobowiązania, jednak zbyt duża ilość tych środków świadczy o nadpłynności przedsiębiorstwa. Nadmierna płynność oznacza, ze przedsiębiorstwo nieudolnie gospodaruje swoimi środkami finansowymi. Podmioty gospodarcze powinny wykorzystywać swoje aktywa obrotowe w sposób, który generuje wynik finansowy.

Tabela 2. Wskaźniki płynności finansowej Marvipol S.A.
Tabela 2 marv v4
Źródło: Opracowanie własne

Wskaźnik płynności bieżącej Marvipol S.A. w całym analizowanym okresie był ponad normą. Informuje to o nadpłynności przedsiębiorstwa. Spółka nie potrzebuje tak dużej ilości płynnych aktywów, szczególnie środków pieniężnych na rachunku i w kasie. Część tych środków powinna zostać przeznaczona na działania generujące wynik finansowy. W roku 2014 wskaźnik ten wynosił 2,27 co oznacza, że wartość aktywów obrotowych była 2,27 razy większa od wartości zobowiązań krótkoterminowych. Do końca I kw. 2016 r. wskaźnik płynności  wzrósł do poziomu 8,30. Wpływ na to miał spadek aktywów obrotowych o niecałe 30% i równoczesny spadek wielkości zobowiązań krótkoterminowych o prawie 81%. W kolejnych dwóch kwartałach nastąpił spadek tego wskaźnika do poziomu 2,60 na koniec III kw. 2016 r. Zjawisko to spowodował wzrost wartości zobowiązań krótkoterminowych przy równoczesnym spadku wartości aktywów obrotowych.

Wartość wskaźnika płynności szybkiej zachowywała się w podobny sposób jak płynności bieżącej. Początkowo wskaźnik od 2014 wzrósł z poziomu 0,53 do poziomu 4,22 na koniec I kw. 2016 r. Wpływ na to miał znaczny spadek zobowiązań krótkoterminowych oraz prawie dwukrotny spadek poziomu zapasów. W kolejnym okresie wskaźnik zniżkował do poziomu 0,6 w III kw. 2016 r. Na co wpłynął wzrost poziomu zobowiązań krótkoterminowych i spadek zapasów. Poziom wskaźnika na koniec III  kw. 2016 r. tj. 0,6 informuje, że spółka ma zbyt mało aktywów o wysokim stopniu płynności do pokrywania bieżących zobowiązań. Związane jest to z tym, że główny udział w aktywach obrotowych mają mało płynne zapasy. W III kw. 2016 r. zapasy stanowiły prawie 77% aktywów obrotowych.

Wskaźnik płynności gotówkowej spółki przez cały podlegający analizie okres był zbyt wysoki, co świadczy o zbyt dużej ilość środków pieniężnych trzymanych na rachunku bankowym i w kasie. Na koniec I kw. 2016 r. wskaźnik ten osiągnął bardzo wysoką wartość – 3,94 co informuje, że środki pieniężne pokrywają zobowiązania bieżące prawie czterokrotnie. Świadczy to złym gospodarowaniu spółki środkami pieniężnymi. Przedsiębiorstwo powinno zainwestować środki w aktywa, które wypracowują wynik finansowy. Na koniec III kw. 2016 r. wartość wskaźnika spadła do poziomu 0,4 – co dalej jest ponad normą. Jednak z bilansu wynika, że spółka zmniejszyła poziom środków pieniężnych o prawie 82% w odniesieniu do poprzedniego kwartału.

Z powyższej analizy wynika, że spółka Marvipol S.A. jest w dobrej kondycji finansowej zarówno pod kątem zadłużenia jak i płynności finansowej. Spółka nie jest zbyt mocno zadłużona, finansuje się głównie kapitałem własnym, dzięki czemu bez problemu może pokryć swoje zobowiązania za pomocą tego kapitału. Pod względem płynności finansowej w spółce występuje nadpłynność. Marvipol S.A. ma zbyt dużą ilość aktywów obrotowych w stosunku do zobowiązań krótkoterminowych. Główną tego przyczyną jest wysoki poziom zapasów i środków pieniężnych w kasie i na rachunku. Jednak nadpłynność spółki jest dużo mniej niebezpieczna niż jej niedostateczna płynność. Również warto zaznaczyć, że w III kw. 2016 r. sytuacja płynności spółki znacznie się poprawiła i wskaźniki płynności w tym okresie oscylowały dużo bliżej optymalnych wartości. 

Podsumowując można stwierdzić, że bez przeprowadzonej analizy finansowej podejmowanie decyzji przez właścicieli przedsiębiorstwa, menadżerów i inwestorów będzie nieracjonalne. Nie znając sytuacji finansowej przedsiębiorstwa i zjawisk w nim zachodzących określanie strategii bądź podjęcie rozsądnej decyzji finansowej jest niemożliwe, ponieważ nie wiemy co trzeba w przedsiębiorstwie zmienić, nie wiemy czy przedsiębiorstwo jest dostatecznie rentowne, nie mam informacji o tym czy przedsiębiorstwo ma problemy z płynnością, czy jest zbyt zadłużone oraz nie wiemy czy przedsiębiorstwo rozwija się i zwiększa swoją wartość. W przypadku inwestorów zainteresowanych inwestycją w daną spółkę, nie powinni oni podejmować decyzji inwestycyjnych nie znając sytuacji finansowej tego przedsiębiorstwa.

Autor: Tomasz Styrcula


Podstawy analizy emitenta obligacji cz. II

Opublikowany przez
Odpowiedz

Poniższy artykuł jest kontynuacją oraz uzupełnieniem artykułu Podstawy analizy emitenta obligacji cz. I. Nie da się, bowiem pominąć Rachunku przepływów pieniężnych oraz Rachunku zysków i strat w rzetelnej analizie finansowej.

Rachunek przepływów pieniężnych

W Polsce tylko spółki giełdowe mają obowiązek sporządzania i publikowania takiego raportu. Przepływy pieniężne to wpłaty i wypłaty gotówki, pokazujące faktyczną sumę operacji i podsumowanie gotówkowego efektu działania spółki. Z racji swoich właściwości (opisuje tylko faktycznie dokonane transakcje) jest on trudny do zmanipulowania. Dzieli się go zasadniczo na 7 pozycji, a najważniejsze z nich to:

  1. Przepływy środków pieniężnych z działalności operacyjnej – czyli kierunek, w którym podąża gotówka wynikająca z podstawowej działalności emitenta. Jeżeli kwota jest ujemna oznacza to, że spółka zużywa gotówkę na działalność zamiast ją generować. Jest to bardzo negatywny sygnał, gdyż oznacz to, że spółka by istnieć musi uzupełniać swoje zasoby finansowe za pomocą kapitału obcego, emisji akcji lub obligacji, kredytów bankowych;

  2. Przepływy z działalności inwestycyjnej – polegają na nabywaniu lub sprzedawaniu aktywów trwałych i aktywów finansowych krótkoterminowych. Ta pozycja pokazuje wpływy i wydatki inwestycyjne oraz związane z nimi koszty czy zyski. Reasumując, wartość dodatnia oznacza, że spółka sprzedaje swoje aktywa trwałe związane z wcześniejszymi inwestycjami, prawdopodobnie by pokryć straty lub spłacić wierzycieli. Wartość ujemna oznacza, że spółka inwestuje w rozwój, w nowe projekty czy nowe linie produktów;

  3. Przepływy z działalności finansowej – w gruncie rzeczy informuje nas o zmianach w źródłach finansowania spółki. Z jednej strony pokazuje wartość pozyskanego kapitału z emisji akcji, obligacji lub pozyskanie kredytu, a z drugiej strony skup własnych akcji, wykup obligacji oraz spłatę zaciągniętych wcześniej kredytów.
Dalej mamy pozycje:

  1. Przepływy pieniężne netto razem,
  2. Bilansowa zmiana stanu środków pieniężnych,
  3. Środki pieniężne na początek okresu,
  4. Środki pieniężne na koniec okresu.

Rachunek zysków i strat

Jest obligatoryjnym elementem sprawozdania finansowego jednostki. Rachunek zysków i strat ukazuje zdolność firmy do generowania zysków i samofinansowania, prezentuje różne kategorie wpływające na wynik finansowy. Wadą tego zestawienia jest stosowanie zasady memoriałowej. Wszystkie zawarte w nim kwoty wynikają wprost z wystawionych i zaksięgowanych faktur oraz innych dokumentów księgowych. Może to prowadzić do pewnych nadużyć ze strony emitenta, ponieważ nie będziemy w stanie rozróżnić przesunięcia towarów, na przykład do zaprzyjaźnionej spółki od ich faktycznej sprzedaży.

Ryzyko matactwa istnieje głównie w raportach kwartalnych. Rachunek zysków i strat warto analizować przekrojowo, zaczynając od zestawienia wyników kwartał po kwartale, co da nam szansę wychwycenia sezonowości i krótkoterminowych trendów, kończąc na zestawianiu rokrocznym. Warto przeanalizować i porównać zmiany względem poprzedniego, porównywalnego okresu sprawozdawczego pod względem zysku/straty na sprzedaży brutto i netto, zysku/straty na działalności operacyjnej (EBIT), zysku/straty z działalności gospodarczej. Skupiając się, również na ich poszczególnych częściach składowych. Poznamy w ten sposób dynamikę wzrostu przychodów i kosztów, która ma ogromny wpływ na wynik końcowy spółki oraz rzutuje na jej dalszy rozwój.

Zazwyczaj niedocenianą pozycją jest pozycja określająca wartość podatku dochodowego. Na poziomie memoriałowym dużo rzeczy da się przedstawić tak, aby wpływały na korzyść spółki. Skąd więc mamy wiedzieć czy wynik końcowy nie jest tylko martwym zapisem i nijak odpowiadającą rzeczywistości wartością? Kluczem jest tutaj właśnie pozycja Podatek dochodowy. System podatkowy jest tak skonstruowany, że ciężko jest coś ukryć przed fiskusem, tak więc warto obliczyć czy wartość zapłaconego podatku jest odpowiednia dla wskazanego zysku.

Uważna lektura Rachunku zysów i strat jest jak najbardziej adekwatna. W połączeniu z pozostałymi częściami raportu finansowego oraz objaśnieniami spółki pozwoli określić mechanikę firmy na tle rynkowych trendów oraz wskazać czy jest to odpowiednia spółka, która pozwoli nam na osiągnięcie zysków.

Należy pamiętać, że nie ma jednego dobrego wzorca do analizy przedsiębiorstw. Każda spółka powinna być analizowana w sposób indywidualny, z uwzględnieniem wszystkich czynników makro- i mikroekonomicznych rzutujących na jej finanse i pozycję rynkową. Przydatne może okazać się porównanie do konkurencji, a także uważna lektura doniesień prasowych oraz przede wszystkim komunikatów spółki.

Podstawy analizy emitenta obligacji cz. I

Opublikowany przez
Odpowiedz

Każdy racjonalnie działający inwestor przed dokonaniem zakupu obligacji powinien przeanalizować spółkę będącą emitentem dłużnych papierów wartościowych. Solidna i oparta na chłodnej kalkulacji analiza przedsiębiorstwa może uchronić obligatariusza przed dużymi kłopotami.

Wstęp do analizy

Pierwszym krokiem powinna być analiza modelu biznesowego emitenta oraz całokształtu branży, w której działa. Powinniśmy zadać sobie pytanie, na czym spółka zarabia i co ma wpływ na wysokość zysków lub potencjalnych strat. Istotne znaczenia ma analiza konkurencji oraz barier wejścia na rynek.  Należy zbadać, na jakie ryzyka narażona jest spółka i jakie konsekwencje wiążą się z ich zaistnieniem. Pozwoli to na określenie pozycji spółki na rynku, jej relacji z kontrahentami i rywalami. Będziemy w stanie dostrzec najważniejsze aspekty działalności spółki, jej przewagę konkurencyjną oraz ogólne „know-how”. Analizując branżę lub sektor, w którym operuje spółka warto poświecić czas i samodzielnie prześledzić dane historyczne dotyczące innych, podobnych spółek by mieć pełne, porównawcze rozeznanie w sytuacji rynkowej. Umiejętność długoterminowego przewidywania zmian i zależności makroekonomicznych wpływających na analizowaną spółkę może okazać się nie do przecenienia.

Warto również zwrócić uwagę na osoby zarządzające spółką by mieć pewność, że swoje środki powierzamy ludziom uczciwym oraz posiadającym pewne zasoby wiedzy i doświadczenia biznesowego. W dzisiejszym, zglobalizowanym świecie opanowanym przez informacje cyfrowe łatwo natrafić na przydatne informacje na temat głównych akcjonariuszy, zarządu, rady nadzorczej i ich powiązań. Drobny „research” wykonany w portalach społecznościowych oraz na specjalistycznych forach może dostarczyć cennych informacji.

Przechodząc już ściślej do analizy emitenta na podstawie twardych danych zawartych w sprawozdaniach finansowych należy uważnie przeczytać punkt dotyczący zasad rachunkowości. To tutaj możemy dostrzec pewne negatywne symptomy, które spółka próbuje ukryć przed inwestorem. Każda zmiana zasad rachunkowości, zmiana standardów rachunkowości czy korekta poprzednich okresów powinna być skrupulatnie zbadana, bowiem nawet najmniejsze zmiany w rozliczaniu mają wpływ na wynik finansowy emitenta. Należy pamiętać, że żaden z zarządów nie przyzna się oficjalnie do kombinowania przy księgowaniu. Dlatego pewna doza ciekawości i dociekliwości w badaniu sprawozdania jest niezbędna.  

Bilans

Bilans to rachunek aktywów i pasywów sporządzany na ostatni dzień okresu, którego dotyczy. Aktywa to wszystko to, co może zostać zamienione na gotówkę i zasilić kasę spółki. Pasywa z kolei to wszystko to, czego zaspokojenie spowoduje odpływ gotówki ze spółki. Jeżeli bilans jest prawidłowo sporządzony to suma aktywów równa jest sumie pasywów, ponieważ każda operacja księgowana jest równą kwotą po obu stronach bilansu.  Z racji tego, że każda kwota księgowana jest dwa razy to lewa strona równa się prawej. Ilustrując matematycznym wzorem:

Aktywa = Pasywa

co później ułatwia nam rozwiniecie tego wzoru w zależności o złożoności struktury bilansu oraz naszych potrzeb.

Na przykład:

Aktywa trwale + Aktywa obrotowe = Kapitał własny + Zobowiązania (długo i krótkoterminowe)

Analizując powyższe rozwinięcie prześwietlamy majątek spółki zapisany w bilansie. Aktywa trwałe to przede wszystkim nieruchomości, maszyny, inwestycje długoterminowe (powyżej 12 miesięcy), wartości niematerialne i prawne ( np. znaki towarowe). Aktywa obrotowe, czyli wszystko to, co może stać się gotówka przed upływem dwunastu miesięcy. Tutaj mamy na myśli zapasy w postaci, surowców, półproduktów, towarów oraz należności.

Po stronie pasywów mamy kapitał, składający się zazwyczaj z kapitału zakładowego, zapasowego oraz rezerwowego.  Razem kapitał oddaje wartość księgową firmy. Widniejące zobowiązania, to wszelkie należności wobec innych, zewnętrznych jednostek. Składają się na nie zobowiązania długoterminowe wynikające z kredytów, leasingów, pożyczek i innych kwot z okresem spłaty powyżej roku oraz zobowiązania krótkoterminowe, głównie odsetki, krótkoterminowe pożyczki, faktury za towar, bieżący podatek dochodowy oraz inne kwoty z datą zapadalności (spłaty) w okresie krótszym niż 12 miesięcy.  

Na co zwrócić uwagę przy bilansie?

  1. Przede wszystkim na kapitał własny. Pozycja ujemna oznacza, że zobowiązania przekraczają aktywa, a sama firma nie ma prawa istnieć.
  2. Kapitał obrotowy. Jeżeli różnica pomiędzy aktywami obrotowymi, a zobowiązaniami obrotowymi daje wynik ujemny oznacza to, że więcej pieniędzy wypływa ze spółki niż do niej wpływa. Jeżeli jest to sytuacja długotrwała, to prawdopodobnie doprowadzi to do bankructwa spółki.
  3. Struktura kapitału, a więc to czy firma opiera się na finansowaniu własnym (przewaga kapitału własnego nad zobowiązaniami) czy obcym (przewaga zobowiązań nad kapitałem własnym).
  4. Poziom zadłużenia spółki. Stosunek zobowiązań do aktywów ogółem nie powinien przekraczać 67%. Powyżej tego progu spółkę uznaje się za znacznie zadłużoną.
  5. Poziom zysku lub strat z lat ubiegłych. Oznacza to sytuację, w której spółka akumuluje kapitał z lat ubiegłych (wynik dodatni) lub spłaca wcześniej wygenerowaną stratę (wynik ujemny).  
  6. Za pomocą danych dostępnych w bilansie możemy również określić możliwość spółki do szybkiego uregulowania bieżących zobowiązań (wskaźnik płynności szybkiej.
Dokładna i długofalowa analiza bilansu i występujących w nim zmian z perspektywy czasu pozwala zauważyć trendy, ku jakim zmierza spółka. W wyciągnięciu odpowiednich wniosków pomagają wskaźniki używane w analizie finansowej, jednak pełen obraz przedsiębiorstwa uzyskamy dopiero łącząc analizę rynku, bilansu, rachunku przepływów pieniężnych oraz rachunku zysków i strat.