Archiwa tagu: zadłużenia

Jak analizować emitentów obligacji ? Analiza na przykładzie Marvipol S.A.

Opublikowany przez
Inwestor, który ma zamiar przeznaczyć swoje środki finansowe na zakup obligacji korporacyjnych powinien dokonać szczegółowej analizy finansowej emitenta obligacji. Rzetelnie przeprowadzona analiza pozwoli inwestorowi podjąć racjonalną decyzję dotyczącą zakupu obligacji danej spółki. Na samym początku inwestor powinien spojrzeć na model biznesowy spółki, na to jaką ma pozycję na rynku oraz na jakie narażona jest ryzyko. Wstępna analiza pozwoli pokazać co wyróżnia emitenta, jaką ma przewagę konkurencyjną oraz czy jego działalność jest perspektywiczna. Kolejnym elementem analizy emitenta jest już stricte analiza danych pochodzących ze sprawozdań finansowych. Czytając sprawozdanie finansowe spółki należy uważnie czytać różnego rodzaju adnotacje, ponieważ spółki w celu pokazania jak najlepszych danych finansowych, dokonują różnego rodzaju zabiegów księgowych, by „upiększyć” sprawozdanie, związanych np. z nie uwzględnianiem kosztów w danym okresie. Najważniejsze elementy sprawozdania finansowego to bilans, rachunek zysków i strat oraz rachunek przepływów pieniężnych. Na podstawie analizy tych elementów inwestor ma wgląd do tego co dzieje się w przedsiębiorstwie. Inwestorzy wykorzystują szereg wskaźników finansowych, które pozwalają im ocenić czy przedsiębiorstwo nie jest zbyt mocno zadłużone, czy bezproblemowo reguluje swoje zobowiązania oraz czy jest odpowiednio rentowne i płynne. Po przeprowadzeniu tak szczegółowej analizy emitenta, inwestor jest w stanie podjąć racjonalną decyzję kupując obligacje atrakcyjnej spółki. Dla przykładu przeanalizowaliśmy spółkę Marvipol S.A. z głównego parkietu giełdy. Marvipol S.A. to spółka działająca w branży deweloperskiej. Oferuje szeroki wachlarz usług w zakresie pozyskiwania gruntów, tworzenia projektów budowy, uzyskiwania zezwoleń na budowę oraz nadzór nad wykonawstwem i przekazywaniem nieruchomości klientom. Spółka jest również jedynym przedstawicielem na Polskę marek samochodów takich jak Aston Martin, Jaguar, Lotus, Land Rover, Range Rover oraz Caterham. Zajmuje się świadczeniem usług serwisowych oraz obrotu częściami zamiennymi do tych marek.

  1. Analiza zadłużenia
Analiza zadłużenia pozwala zobaczyć jak wygląda struktura zadłużenia, co jest głównym źródłem finansowania działalności spółki oraz czy spółka ma problemy z regulowaniem swoich zobowiązań. Przedsiębiorstwa, które zbyt mocno finansują się kapitałem obcym będą mniej atrakcyjne dla inwestorów i banków. Banki będą obciążały takie przedsiębiorstwa większym kosztem związanym z udzielanymi kredytami i pożyczkami, a inwestorzy będą wymagali większej stopy zwrotu z zainwestowanego kapitału. Jednak nie oznacza to, że spółki powinny zrezygnować z wykorzystywania kapitałów obcych i finansować się tylko własnymi środkami. Dzięki zastosowaniu obcych źródeł finansowania, przedsiębiorstwo jest w stanie rozwijać swoją działalność i osiągać większe korzyści. Kluczowe jest tutaj pokrycie kosztu kapitału obcego z wypracowanej nadwyżki finansowej, wtedy w takim przedsiębiorstwie występuje dodatni efekt dźwigni finansowej. Oznacza to, że środki z zaciągniętych zobowiązań są dobrze wykorzystywane.

Tabela 1. Wskaźniki zadłużenia Marvipol S.A. 
Tabela 1 Marv v4
Źródło: Opracowanie własne

Wskaźnik zadłużenia ogólnego pokazuje w jakim stopniu aktywa spółki są finansowane za pomocą kapitału obcego. W Marvipol S.A. w analizowanym okresie wskaźnik systematycznie spadał z wartości 54% w roku 2014 do wartości 42% na koniec III kw. 2016 r. Wpływ na spadek wskaźnika miała malejąca wartość zobowiązań w tym szczególnie zobowiązań krótkoterminowych, których wartość od końca 2014 r. do połowy 2016 spadła prawie o 80%. W tym okresie również spadała wartość aktywów, które do połowy 2016 r. spadły o ponad 11%. Niska wartość poziomu ogólnego zadłużenia świadczy o tym, że przedsiębiorstwo głównie finansuje się kapitałem własnym.

Kolejne dwa wskaźniki dotyczą pokrycia aktywów ogółem i aktywów trwałych za pomocą kapitału własnego. Wskaźnik pokrycia aktywów ogółem kapitałem własnym w badanym okresie nieprzerwanie wzrastał od poziomu 46%  w roku 2014 do poziomu 58% na koniec III kw. 2016 r. Wskaźnik ten od roku 2015 był na dobrym poziomie tzn. powyżej 50%. Świadczy to o tym, że firma głównie finansuje swoje aktywa z kapitału własnego.

Wskaźnik pokrycia aktywów trwałych za pomocą kapitału własnego od 2014 r. do III kw. 2016 r. spadł z poziomu 96% do poziomu 74%. Wskaźnik ten jest na słabym poziomie, jednak główny wpływ na to ma zwiększenie się inwestycji długoterminowych, a w tym udzielonych pożyczek głównie jednostkom powiązanym.

Wskaźnik zadłużenia kapitału własnego w Marvipol S.A. przez cały badany okres był na bardzo dobrym poziomie. Wartość wskaźnika systematycznie spadała z 1,16 w roku 2014 do 0,72 na koniec III kw. 2016 r. Wpływ na to miała malejąca wartość zobowiązań – głównie krótkoterminowych przy niewielkich zmianach poziomu kapitału własnego. Dobra wartość tego wskaźnika świadczy o tym, że spółka bez problemu może pokryć swoje zobowiązania z kapitału własnego.

Wskaźniki zadłużenia długoterminowego spółki utrzymuje się na dobrym poziomie. Początkowo w latach 2014 i 2015 oraz w I kw. 2016 r. nastąpił wzrost tego wskaźnika z poziomu 0,67 do poziomu 0,76. Wpływ na to miał wzrost poziomu zobowiązań długoterminowych. W kolejnych kwartałach ten wskaźnik spadał i na koniec III kw. 2016 r. wyniósł 0,58. Świadczy to o tym, że w spółce zmniejszył się poziom zobowiązań długoterminowych. Niska wartość wskaźnika informuje o tym, że Marvipol S.A. nie jest zbyt mocno zadłużony.

  1. Analiza płynności
Analiza płynności przedsiębiorstwa to kolejny ważny element analizy finansowej. Pozwala pokazać czy przedsiębiorstwo jest w stanie regulować swoje bieżące zobowiązania za pomocą płynnych środków finansowych. Taka analiza informuje o tym, czy dany podmiot gospodarczy jest w stanie przetrwać na rynku w krótkim horyzoncie czasowym. Ważne jest to, żeby ilość środków finansowych pozwalała regulować zaciągnięte zobowiązania, jednak zbyt duża ilość tych środków świadczy o nadpłynności przedsiębiorstwa. Nadmierna płynność oznacza, ze przedsiębiorstwo nieudolnie gospodaruje swoimi środkami finansowymi. Podmioty gospodarcze powinny wykorzystywać swoje aktywa obrotowe w sposób, który generuje wynik finansowy.

Tabela 2. Wskaźniki płynności finansowej Marvipol S.A.
Tabela 2 marv v4
Źródło: Opracowanie własne

Wskaźnik płynności bieżącej Marvipol S.A. w całym analizowanym okresie był ponad normą. Informuje to o nadpłynności przedsiębiorstwa. Spółka nie potrzebuje tak dużej ilości płynnych aktywów, szczególnie środków pieniężnych na rachunku i w kasie. Część tych środków powinna zostać przeznaczona na działania generujące wynik finansowy. W roku 2014 wskaźnik ten wynosił 2,27 co oznacza, że wartość aktywów obrotowych była 2,27 razy większa od wartości zobowiązań krótkoterminowych. Do końca I kw. 2016 r. wskaźnik płynności  wzrósł do poziomu 8,30. Wpływ na to miał spadek aktywów obrotowych o niecałe 30% i równoczesny spadek wielkości zobowiązań krótkoterminowych o prawie 81%. W kolejnych dwóch kwartałach nastąpił spadek tego wskaźnika do poziomu 2,60 na koniec III kw. 2016 r. Zjawisko to spowodował wzrost wartości zobowiązań krótkoterminowych przy równoczesnym spadku wartości aktywów obrotowych.

Wartość wskaźnika płynności szybkiej zachowywała się w podobny sposób jak płynności bieżącej. Początkowo wskaźnik od 2014 wzrósł z poziomu 0,53 do poziomu 4,22 na koniec I kw. 2016 r. Wpływ na to miał znaczny spadek zobowiązań krótkoterminowych oraz prawie dwukrotny spadek poziomu zapasów. W kolejnym okresie wskaźnik zniżkował do poziomu 0,6 w III kw. 2016 r. Na co wpłynął wzrost poziomu zobowiązań krótkoterminowych i spadek zapasów. Poziom wskaźnika na koniec III  kw. 2016 r. tj. 0,6 informuje, że spółka ma zbyt mało aktywów o wysokim stopniu płynności do pokrywania bieżących zobowiązań. Związane jest to z tym, że główny udział w aktywach obrotowych mają mało płynne zapasy. W III kw. 2016 r. zapasy stanowiły prawie 77% aktywów obrotowych.

Wskaźnik płynności gotówkowej spółki przez cały podlegający analizie okres był zbyt wysoki, co świadczy o zbyt dużej ilość środków pieniężnych trzymanych na rachunku bankowym i w kasie. Na koniec I kw. 2016 r. wskaźnik ten osiągnął bardzo wysoką wartość – 3,94 co informuje, że środki pieniężne pokrywają zobowiązania bieżące prawie czterokrotnie. Świadczy to złym gospodarowaniu spółki środkami pieniężnymi. Przedsiębiorstwo powinno zainwestować środki w aktywa, które wypracowują wynik finansowy. Na koniec III kw. 2016 r. wartość wskaźnika spadła do poziomu 0,4 – co dalej jest ponad normą. Jednak z bilansu wynika, że spółka zmniejszyła poziom środków pieniężnych o prawie 82% w odniesieniu do poprzedniego kwartału.

Z powyższej analizy wynika, że spółka Marvipol S.A. jest w dobrej kondycji finansowej zarówno pod kątem zadłużenia jak i płynności finansowej. Spółka nie jest zbyt mocno zadłużona, finansuje się głównie kapitałem własnym, dzięki czemu bez problemu może pokryć swoje zobowiązania za pomocą tego kapitału. Pod względem płynności finansowej w spółce występuje nadpłynność. Marvipol S.A. ma zbyt dużą ilość aktywów obrotowych w stosunku do zobowiązań krótkoterminowych. Główną tego przyczyną jest wysoki poziom zapasów i środków pieniężnych w kasie i na rachunku. Jednak nadpłynność spółki jest dużo mniej niebezpieczna niż jej niedostateczna płynność. Również warto zaznaczyć, że w III kw. 2016 r. sytuacja płynności spółki znacznie się poprawiła i wskaźniki płynności w tym okresie oscylowały dużo bliżej optymalnych wartości. 

Podsumowując można stwierdzić, że bez przeprowadzonej analizy finansowej podejmowanie decyzji przez właścicieli przedsiębiorstwa, menadżerów i inwestorów będzie nieracjonalne. Nie znając sytuacji finansowej przedsiębiorstwa i zjawisk w nim zachodzących określanie strategii bądź podjęcie rozsądnej decyzji finansowej jest niemożliwe, ponieważ nie wiemy co trzeba w przedsiębiorstwie zmienić, nie wiemy czy przedsiębiorstwo jest dostatecznie rentowne, nie mam informacji o tym czy przedsiębiorstwo ma problemy z płynnością, czy jest zbyt zadłużone oraz nie wiemy czy przedsiębiorstwo rozwija się i zwiększa swoją wartość. W przypadku inwestorów zainteresowanych inwestycją w daną spółkę, nie powinni oni podejmować decyzji inwestycyjnych nie znając sytuacji finansowej tego przedsiębiorstwa.

Autor: Tomasz Styrcula


Dlaczego Fast Finance S.A. nie wykupiła obligacji?

Opublikowany przez
Spółka Fast Finance S.A. nie wykupiła obligacji serii G o wartości 8,6 mln zł, których termin wykupu przypadał w listopadzie 2016 r. oraz serii J o wartości 6,7 mln zł z terminem wykupu w grudniu 2016 r. Emisja obligacji serii J początkowo opiewała na 24,8 mln zł, jednak warunki emisji zakładały okresową amortyzację długu, dlatego wskazana przez Fast Finance S.A. kwota niewykupionego długu to 6,7 mln zł. Poniższa tabela przedstawia dane na temat niewykupionych obligacji serii J i G oraz serii H, L i M, których termin zapadalności dopiero nastąpi, niemniej jednak w wyniku niewykupienia poprzednich serii, stały się  automatycznie wymagalne.
 
Tabela 1.  Zestawienie informacji na temat obligacji spółki Fast Finance S.A.
Tabela 1 v3Źródło: Opracowanie własne
 
W spółce od roku 2015 widać tendencję spadkową w przychodach ze sprzedaży. Porównując III kw. 2016 r. do III kw. roku poprzedniego widoczne jest, że przychody spadły o 17% z poziomu 23 mln zł do 19 mln zł. To miało przełożenie na spadek zysku operacyjnego. Spadek zysku netto nie był tak duży ze względu na obniżenie się poziomu kosztów zarządu. Zysk netto spadł o 5%, podczas gdy koszty zarządu spadły o 17%. Warto dodać, że kwota obligacji serii J i G, które spółka miała wykupić w IV kw. 2016 r. wynosiła 15,3 mln zł, podczas gdy jej zysk netto na koniec III kw. 2016 r. wynosił 6,2 mln zł. Na poniższym wykresie można zauważyć tendencję spadkową w wynikach finansowych spółki.

Wykres 1. Zestawienie przychodów, EBIT i zysku netto spółki Fast Finance S.A. za III kw. 2015 i 2016 r.
Wykres 1 v3Źródło: Opracowanie własne
 
Analizując płynność finansową przedsiębiorstwa można zauważyć spadek płynności gotówkowej spółki. Wskaźnik ten w II kw. 2016 r. wynosił 0,14, po czym spadł do poziomu 0,003 na koniec III kw. 2016 r, oczekiwana wartość wskaźnika to 0,2. Spowodowane to było bardzo dużym spadkiem środków pieniężnych w kasie i na rachunku z poziomu 7,3 mln zł do 0,17 mln zł. Wskaźnik pokrycia zobowiązań krótkoterminowych przepływami operacyjnymi przez cały badany okres był na bardzo złym poziomie. Pomiędzy II a III kw. 2016 r. wskaźnik spadł z poziomu 0,15 do 0,11. Było to związane ze spadkiem przepływów z działalności operacyjnej oraz znacznym wzrostem zobowiązań krótkoterminowych. Zmiany w płynności pokazuje poniższa tabela.

Tabela 2. Wskaźniki płynności finansowej oraz dane na temat środków pieniężnych Fast Finance S.A.
Tabela 2 v2Źródło: Opracowanie własne
 
Patrząc na zadłużenie spółki można zauważyć, że głównie finansuje się długiem o charakterze długoterminowym. Poniższa tabela przedstawia jak kształtowały się wartości wskaźników zadłużenia od 2014 r.

Tabela 3. Wskaźniki zadłużenia spółki Fast Finance S.A.
Tabela 3 v2
Źródło:  Opracowanie własne
 
Wskaźnik pokrycia aktywów kapitałem stałym przez cały okres był na bardzo niskim poziomie, ale systematycznie wzrastał. Miał na to wpływ coraz większy poziom kapitału własnego, przy spadającym poziomie aktywów. Wskaźnik zadłużenia długoterminowego przez wszystkie badane lata był na zbyt wysokim poziomie. Świadczy to o dużej ilości zobowiązań długoterminowych spółki. Jednak w związku z wzrastającym poziomem kapitału własnego oraz spadającym poziomem zobowiązań długoterminowych, wskaźnik w kolejnych okresach spadał. Podobnie wyglądała sytuacja przy wskaźniku zadłużenia ogólnego – zbyt duży poziom zobowiązań w stosunku do aktywów ogółem sprawiał, że wskaźnik osiągał bardzo wysoką wartość. Również jak w przypadku wcześniejszych wskaźników zadłużenia jego wartość spadała w kolejnych okresach. Dług netto/EBIT oraz Dług netto/EBITDA od 2014 r. był na bardzo wysokim poziomie co oznacza, że spółka osiągała zbyt mały zysk operacyjny w porównaniu do zaciągniętych zobowiązań. Porównując III kw. 2016 r. i 2015 r. widać, że wskaźniki te nieznacznie wzrosły, co było spowodowane spadkiem EBIT i EBITDA. Wskaźniki pokrycia odsetek przez EBIT i EBITDA na koniec II kw. 2016 r. były na poziomie 3,01 i 3,11, co było dobrym poziomem, jednak w kolejnym kwartale wskaźniki spadły do poziomu 1,63 i 1,69 na co wpłynął wzrost kosztu odsetek przy jednoczesnym spadku EBIT i EBITDA. Wskaźnik pokrycia obsługi długu nadwyżką finansową przez cały analizowany okres był poniżej normy. Pomiędzy II a III kw. 2016 r. wskaźnik spadł z poziomu 0,82 do 0,66. Główny wpływ na to miał wzrost kosztu odsetek. Podobna sytuacja miała miejsce w przypadku wskaźnika pokrycia obsługi długu przepływami. Wskaźnik spadł z dobrego poziomu tj. 2,85 na koniec II kw. 2016 r. do poziomu 0,74 na koniec III kw. Spadek wskaźnika był związany między innymi ze spadkiem poziomu środków pieniężnych o około 7 mln zł oraz wzrostem kosztu odsetek z poziomu 2 mln zł do 6 mln zł. Wynika z tego, że pogorszyła się zdolność spółki do pokrywania zobowiązań bieżących z tytułu zaciągniętych kredytów długoterminowych za pomocą gotówki operacyjnej.

Dodatkowo w raportach można znaleźć informacje na temat pożyczek udzielonych przez spółkę. Należy zwrócić uwagę na pożyczki udzielone prezesom Fast Finance. Na koniec roku 2013 wartość tych pożyczek stanowiła 4,4 mln zł, a na koniec 2014 r. zwiększyła się o dodatkowe 6,3 mln zł. Nie było żadnych spłat kapitału w roku 2015. Równocześnie w 2015 r. spółka miała problemy finansowe i dokonała refinansowania zadłużenia, tak więc zwiększenia kwot pożyczek udzielonych właścicielom w tym okresie było niepokojące. Warto dodać, że na koniec 2014 r. wartość pożyczek prezesa Pana Jacka Daroszewskiego wynosiła 7,3 mln zł, podczas gdy wartość rynkowa posiadanych przez niego akcji wynosiła około 8,4 mln zł. Pożyczki udzielone takim firmom jak Fast Lane Leasing, SM Gawra oraz Dabo miały termin spłaty do dnia 30 czerwca 2015 r., jednak do końca 2015 r. nie zostały spłacone. Te czynniki mogły mieć istotny wpływ na brak wykupu obligacji przez emitenta.

Autor: Tomasz Styrcula


Realizacja obowiązków informacyjnych emitentów obligacji korporacyjnych zgodnie z ustawą o obligacjach z 2015 roku

Opublikowany przez
W nowej ustawie o obligacjach z lipca 2015 roku ustawodawca wprowadził nowe rozwiązania, które mają na celu zabezpieczenie prawidłowej realizacji obowiązków informacyjnych przez Emitenta. Zgodnie z art. 16 wspomnianej ustawy Emitent jest zobowiązany do przekazywania w formie drukowanej wszelkich informacji, dokumentów i komunikatów, które na mocy ustawy powinien publikować na swojej stronie internetowej.

Taka forma zabezpieczenia realizacji obowiązków informacyjnych ma za zadanie wyeliminowanie nieprawidłowości i manipulacji związanych z terminowym informowaniem obligatariuszy o konkretnych zdarzeniach wskazanych w ustawie. Do tej pory Emitent mógł w pewien sposób wpływać na terminy publikacji informacji (na stronach internetowych istnieją możliwości publikowania komunikatów z datą wsteczną) oraz na treść publikowanych informacji (istnieje możliwość dokonania zmiany treści zawiadomienia, bez konieczności zmiany daty publikacji). Poprzez zastosowanie mechanizmu archiwizacji dokumentów w formie papierowej w przypadku ewentualnych wątpliwości ze strony obligatariuszy, będzie możliwe porównanie informacji z tymi przekazanymi do podmiotu przechowującego wydruki.

Podmioty uprawnione do gromadzenia wydruków zostały wskazane w ustawie, wśród nich znajdują się:
  • notariusze;
  • banki krajowe;
  • instytucje kredytowe prowadzące działalność bankową na terytorium RP;
  • zagraniczne instytucje kredytowe prowadzące działalność maklerską na terytorium RP;
  • firmy inwestycyjne.
Ponadto emitent obligacji, które nie mają postaci materialnej może przekazywać wydruki do podmiotu prowadzącego ewidencję obligacji lub depozyt papierów wartościowych emitenta. Co istotne, podmiot odpowiedzialny za przechowywanie informacji musi zostać wskazany przez emitenta w warunkach emisji. Okres przechowywania wydruków jest tożsamy z terminem przedawnienia roszczeń wynikających z obligacji i wynosi 10 lat (zgodnie z art. 14 ustawy).

Informacje, które zgodnie z zapisami ustawy o obligacjach podlegają publikacji na stronie internetowej emitenta dotyczą w większości procedury związanej ze zgromadzeniem obligatariuszy, tym samym dotyczą tych emitentów, którzy przewidzieli istnienie takiego organu w warunkach emisji. Obowiązek opublikowania informacji związanej ze zgromadzeniem obligatariuszy dotyczy:
  • ogłoszenia o zwołaniu zgromadzenia obligatariuszy – co najmniej 21 dni przed terminem zgromadzenia;
  • oświadczenia emitenta o wyrażeniu zgody lub jej braku co do zmiany warunków emisji przez zgromadzenie obligatariuszy – 7 dni od dnia zakończenia zgromadzenia;
  • protokołu z przebiegu obrad zgromadzenia obligatariuszy – 7 dni od zakończenia zgromadzenia, co najmniej do dnia, w którym upływa termin przewidziany dla zaskarżenia podjętych uchwał;
  • informacja o uchyleniu uchwały zgromadzenia obligatariuszy bądź stwierdzenia jej nieważności – niezwłocznie.
Ponadto Emitenci obligacji przychodowych posiadają obligatoryjny obowiązek opublikowania na swojej stronie internetowej informacji dotyczących łącznej wysokości ich zadłużenia z tytułu obligacji oraz wskazanie przedsięwzięcia realizowanego ze środków pozyskanych z emisji.

Wszystkie wspomniane powyżej wymogi są obligatoryjne i emitent musi opublikować te informacje w formie komunikatu na swojej stronie internetowej, a tym samym zarchiwizować je w podmiocie wskazanym w warunkach emisji. Oprócz powyższych, istnieje jeszcze jeden obowiązkowy wymóg, który dotyczy opublikowania wykazu unieważnionych dokumentów obligacji (o ile wyemitowane instrumenty są w formie materialnej). Emitent powinien to uczynić najpóźniej w terminie 28 dni od dnia podjęcia decyzji o unieważnieniu dokumentu.

Istnieją także dwa dodatkowe wymogi, które są jednak fakultatywne ponieważ istnieje możliwość przekazania tych zawiadomień za pośrednictwem poczty lub kuriera. Zawiadomienia te dotyczą: wezwania do złożenia dokumentu obligacji w celu zmiany jego treści albo wymiany pod rygorem unieważnienia dokumentu obligacji (1) oraz przekazania informacji o niedojściu emisji do skutku i wezwania do odbioru wpłaconych kwot (2).

Obowiązki wynikające z nowej ustawy o obligacjach z jednej strony zwiększają poziom zabezpieczenia obligatariuszy, a z drugiej strony nakładają dodatkowe obowiązki na emitentów i tym samym zwiększają koszty ponoszone przez nich w procesie emisji obligacji. Mechanizm archiwizacji przewidziany w art. 16 ustawy stwarza konieczność zawarcia umowy archiwizacji dokumentów z odpowiednio uprawnionym do tego celu podmiotem. Sprawą dyskusyjną pozostaje moment podpisania takiej umowy – zgodnie z ustawą podmiot powinien zostać wskazany w warunkach emisji, jednak nie wynika z niej bezpośrednio, że umowa musi być zawarta na tym etapie. Wyjściem pozostaje obustronne zobowiązanie do zawarcia takiej umowy w warunkach emisji obligacji.

Autor: Tomasz Styrcula


Wykup obligacji przed terminem

Opublikowany przez
Odpowiedz
Obligacje korporacyjne jako dłużne papiery wartościowe są emitowane celem pokrycia potrzeb finansowych przedsiębiorstwa. Inaczej mówiąc są długiem zaciąganym u inwestorów. Emitent dysponuje swobodą kształtowania warunków emisji względem swoich potrzeb, a jednym z  nich może być opcja wykupu obligacji przed terminem. Pojawienie się takiego zapisu w warunkach emisji niesie ze sobą pewne konsekwencje zarówno dla przedsiębiorstwa  emitującego obligacje jak i dla inwestora. Czym więc jest opcja przedterminowego wykupu? Co oznacza dla emitenta i obligatariusza?

Skorzystanie z prawa wykupu obligacji przed terminem przez emitenta

Materializacja prawa przez emitenta może nastąpić w dwóch przypadkach.  Pierwszym powodem może być chęć zrefinansowania zadłużenia i wykorzystania tańszych form finansowania, kiedy pojawi się taka możliwość. Przykładem może być wykupienie obligacji przez Black Lion NFI ze stałym 9,05 oprocentowaniem przez wyemitowanie nowych obligacji z oprocentowaniem zmiennym (WIBOR 6M + 3,1 pkt proc. marży), które było o ok. 1 pkt proc. niższe od wykupionej przed terminem serii. Po drugie. Emitent dzięki wcześniejszej realizacji projektu jest w stanie spłacić swój dług przed terminem zapadalności. Wiąże się to z oddłużeniem przedsiębiorstwa i oznaką dobrego gospodarowania środkami. Wielu inwestorów może kręcić nosem z tytułu straty przyszłych odsetek jednak z pewnością zanotują, iż spółka jest wypłacalna a przyszłe emisje względnie bezpieczne.

Z premią czy bez?

Oprócz wysokiego oprocentowania zachęcającego do inwestowania w obligacje z klauzulą wykupu przed terminem, emitenci często stosują różnego rodzaju premie z tego tytułu. Przykładowo zniknięcie z portfeli inwestorów papierów Pragma Inkaso, które dawały zarobić 6 pkt proc. powyżej półrocznego WIBOR-u spółka osłodziła premią 0,6 proc. wartości nominału (0,1 proc. za każde pełne 30 dni pomiędzy dniem przedterminowego, a planowanego wykupu). Jednak zdarzają się sytuacje, jak przedterminowy wykup dokonany przez fundusz technologiczny Internet Investment Fund (IIF). Fundusz wykupił serię A obligacji na łączną kwotę 3,71 mln zł bez żadnej rekompensaty dla inwestorów. Dotychczasowym obligatariuszom prawdopodobnie będzie trudno reinwestować środki z równie wysokim kuponem, ponieważ spółka płaciła 13,35 proc. w ostatnim okresie odsetkowym (8,5 pkt proc. ponad sześciomiesięczny WIBOR), czyli niemal o 2,4 pkt proc. powyżej średniej dla długu korporacyjnego na Catalyst.

Wykup obligacji przed terminem na żądanie obligatariusza

Z punktu widzenia urzeczywistnienia prawa wykupu przez inwestorów, skutki żądania mogą być niekorzystne dla emitenta, choć mogą pomóc w uratowaniu zainwestowanego kapitału przez inwestorów.  Skorzystanie z opcji putable zawartej w warunkach emisji może doprowadzić do utraty płynności finansowej przez spółkę lub przerwania realizacji projektu. W zdecydowanej większości materializacja prawa wykupu obligacji przed terminem przez inwestora obwarowana jest kowenantami (to klauzule, które zobowiązują kredytobiorcę do spełnienia pewnych warunków). Pełnią role dyscyplinującą emitenta, wskazując jakie zachowania i sytuacje są niepożądane. Mogą dotyczyć różnych wskaźników, na przykład finansowych (EBIT/odsetki, zadłużenie netto/EBITDA) lub niefinansowych (utrzymanie struktury własności, wymogi informacyjne). W przypadku ich nie dopełnienia obligatariusz może zażądać od emitenta wykupu obligacji przed terminem ich zapadalności. 

Podsumowując. Materializacja przedterminowego prawa wykupu przez emitenta nie jest dla obligatariuszy tak groźna jak ryzyko niewypłacalności, ale może zmniejszyć opłacalność inwestycji. Dlatego nabywając papiery o ponadprzeciętnym oprocentowaniu należy pamiętać, że w przyszłości emitent prawdopodobnie będzie dążyć do zrefinansowania zadłużenia na atrakcyjniejszych warunkach – niekoniecznie obligacjami. Jakkolwiek opcja przedterminowego wykupu w ofercie nie musi być straszakiem, ale warto, aby obligatariusze mieli zagwarantowaną premię za jej realizację. Z drugiej strony obligatariusz może czuć się bezpieczniej mając za partnera zdyscyplinowanego i liczącego się z konsekwencjami przekroczenia kowenantów emitenta.

Kto może emitować obligacje?

Opublikowany przez
Odpowiedz
Obligacje korporacyjne to dłużne papiery wartościowe stanowiące alternatywną formę finansowania wobec kredytów bankowych. Kredyt bankowy może być niedostępny dla wielu przedsiębiorców i obligacje korporacyjne mogą być wtedy jedyną formą kapitału dłużnego. Rosnąca popularność obligacji, zarówno wśród emitentów jak i inwestorów doprowadziła do powstania rynku obrotu wtórnego Catalyst, prowadzonego przez Giełdę Papierów Wartościowych w Warszawie. Poruszając temat obligacji warto zadać podstawowe pytanie: kto może emitować obligacje? Odpowiedź znajdziemy w ustawie o obligacjach z dnia 29 czerwca 1995 r., która określa w sposób wyczerpujący katalog podmiotów mogących być emitentami obligacji. Artykuł nr 2 wyróżnia:

  • podmioty prowadzące działalność gospodarczą, posiadające osobowość prawną, a także spółki komandytowo-akcyjne,
Rozumiemy przez to spółki kapitałowe –  spółki akcyjne,  spółki z ograniczoną odpowiedzialnością oraz wymienione wprost w ustawie spółki komandytowo-akcyjne. Natomiast termin „działalność gospodarcza” został zdefiniowany w ustawie o swobodzie działalność gospodarczej i oznacza prowadzenie zarobkowej działalności wytwórczej, budowlanej, handlowej, usługowej oraz poszukiwanie, rozpoznawanie i wydobywanie kopalin ze złóż, a także działalności zawodowej, wykonywanej w sposób zorganizowany i ciągły. Na uwagę zasługuje fakt, że nie wszystkie spółki z ograniczoną odpowiedzialnością muszą spełniać warunek prowadzenia działalności gospodarczej, przez co są z mocy prawa pozbawione możliwości emitowania obligacji. Podyktowane jest to przede wszystkim ochroną uprawnień obligatariuszy, bowiem działalność gospodarcza podejmowana jest w celu zarobkowym, a zatem nastawienie na uzyskiwanie dochodów ma gwarantować spłatę zadłużenia. Obligacje korporacyjne to najpopularniejszy rodzaj obligacji dostępny na rynku, według danych udostępnionych przez organizatora rynku Catalyst stanowią w ujęciu ilościowym 81% wszystkich obligacji. Średnie oprocentowanie waha się w okolicach 9%.

  • spółdzielcze kasy oszczędnościowo-kredytowe oraz Krajowa Spółdzielcza Kasa Oszczędnościowo-Kredytowa,
Dotychczas jedynymi organizacjami spółdzielczymi korzystającymi z możliwości emisji obligacji były banki spółdzielcze. Mogą one emitować dłużne instrumenty finansowe, na co pozwala im ustawa z dnia 29 sierpnia 1997 r. Prawo bankowe. Umożliwiając zaliczenie wartości zobowiązań wynikających z obligacji do funduszy uzupełniających banku. Obligacje spółdzielcze muszą jednak spełniać szereg wymogów, między innymi wykup obligacji nie może nastąpić przed upływem 5 lat, a dług podporządkowany nie może stanowić więcej niż 50% wartości funduszy podstawowych. Z racji niskiego oprocentowania i długiego okresu zapadalności jest to oferta skierowana głównie dla inwestorów instytucjonalnych. Jak podaje raport sporządzony bezpośrednio przez Catalyst banki spółdzielcze stanowią 10% wszystkich emitentów, a ich obligacje charakteryzują się średnim oprocentowaniem na poziomie 6%.

  • gminy, powiaty, województwa, zwane dalej „jednostkami samorządu terytorialnego”, a także związki tych jednostek oraz miasto stołeczne Warszawa,
Zarząd Giełdy uchwałą nr 414/2009 wprowadził rekomendowany standard obligacji samorządowych. Typowa emisja obligacji komunalnych wprowadzanych na Catalyst powinna być emisją na okaziciela, niezabezpieczoną, o oprocentowaniu stałym lub zmiennym opartym na stawce WIBOR, bez powiązanych świadczeń niepieniężnych. Pomimo tego zdarzały się odstępstwa od reguły. Uzasadnienie dla stosowania obligacji imiennych lub z dodatkowymi świadczeniami niepieniężnymi pojawia się w sytuacji, w której z obligacjami związane byłoby określonego rodzaju dodatkowe świadczenie (np. uprzywilejowanie w wykupie gruntu czy mieszkania), a emitent nie chciałby uprzywilejowywać innych osób niż konkretnie wskazane, np. dotychczasowych najemców, czy dzierżawców. Obligacje komunalne stanowią najmniejszy odsetek wśród obligacji dostępnych na rynku. Są uznawane za bardzo bezpieczne papiery wartościowe, często porównywalne z obligacjami skarbowymi. Pośrednio gwarantowane przez Skarb Państwa charakteryzują się średnim oprocentowaniem na poziomie 4,7% dając w porównaniu z obligacjami korporacyjnymi niewielki, choć pewniejszy zysk.

Kto jeszcze może emitować obligacje?

  • inne podmioty posiadające osobowość prawną, upoważnione do emisji obligacji na podstawie innych ustaw,
  • instytucje finansowe, których członkiem jest Rzeczpospolita Polska lub Narodowy Bank Polski, lub przynajmniej jedno z państw należących do Organizacji Współpracy Gospodarczej i Rozwoju (OECD), lub bank centralny takiego państwa, lub instytucje, z którymi Rzeczpospolita Polska zawarła umowy regulujące działalność takich instytucji na terenie Rzeczypospolitej Polskiej i zawierające stosowne postanowienia dotyczące emisji obligacji.
Poza obligacjami korporacyjnymi, spółdzielczymi i komunalnymi wyróżniamy jeszcze obligacje skarbowe. Są to dłużne papiery wartościowe emitowane przez Skarb Państwa. Środki uzyskane z obligacji finansują cele przewidziane w budżecie państwa oraz są przeznaczane na spłatę wcześniej zaciągniętych długów. Dzielimy je na oszczędnościowe i rynkowe. Co do zasady uważane są za najbezpieczniejszą formę obligacji, jednak jak pokazują ostatnie przykłady Grecji i Argentyny, również państwa mogą być niewypłacalne.

Największą popularnością cały czas cieszą się dobrze znane i bezpieczne obligacje Skarbu Państwa. Jednak inwestorzy coraz bardziej interesują się obligacjami korporacyjnymi. Obligacje korporacyjne stanowią uzupełnienie oferty inwestycyjnej i można je umieścić pomiędzy obligacjami skarbowymi/lokatami a akcjami. Główną zaletą obligacji korporacyjnych jest ich rentowność wynosząca od 5 do 10% w skali roku. W przypadku zainteresowania inwestowaniem w obligacje korporacyjne zachęcamy do wypełnienia formularza zgłoszeniowego i rozpoczęcia niezwykle ciekawej przygody na rynku Catalyst.

Wskaźnik zadłużenia długoterminowego a obligacje korporacyjne

Opublikowany przez
Odpowiedz

Wskaźnik zadłużenia długoterminowego jest jednym z ważniejszych wskaźników, który dla  inwestora zainteresowanego inwestycją w obligacje korporacyjne stanowi informację o wypłacalności danego podmiotu. Nazywany jest również wskaźnikiem długu lub wskaźnikiem ryzyka. Wypłacalność długoterminowa obejmuje wszystkie zobowiązania firmy, w tym wysokość rat i odsetek.

W praktyce o przetrwaniu danej firmy decyduje zdolność do regulowania zobowiązań  o terminie wymagalności poniżej jednego roku. Jednak warto pamiętać, że w momencie negatywnej oceny zdolności regulowania zobowiązań długoterminowych, zobowiązania te stają się wymagalne w krótkim okresie. Analizując płynność finansową warto zatem wziąć pod uwagę również zobowiązania długoterminowe.

Koszt obsługi zadłużenia długoterminowego jest odpowiednio wyższy niż koszt obsługi zadłużenia krótkoterminowego, z racji rozłożenia zadłużenia na dłuższy okres.

Wskaźnik wylicza się na podstawie danych finansowych z bilansu analizowanego podmiotu.

O czym mówi?
Mówi jaka część kapitału własnego jest finansowana przez zobowiązania długoterminowe (kredyty, pożyczki, obligacje z terminem zapadalności powyżej jednego roku).

wskaźnik zadłużenia długoterminowego = zobowiązania długoterminowe / kapitał własny

Wskaźnik poniżej 0,5
Mówi o tym, że spółka w niewielkim stopniu finansuje się przez dług, czyli może świadczyć o tym, że nie wykorzystuje w odpowiednim stopniu tzw. lewarowania (dźwigni finansowej) w celu maksymalnego wykorzystania możliwości przedsiębiorstwa do generowania zysków.

Lewarowanie jest skuteczne o ile przyczynia się do wzrostu rentowności firmy przy zachowaniu równowagi finansowej przedsiębiorstwa.

Wskaźnik 0,5-1
Zadowalający poziom tego wskaźnika oscyluje wokół 0,5 . Uważa się, że optymalnie powinien znajdować się w przedziale 0,5-1 . Wskaźnik sygnalizuje bezpieczny poziom wypłacalności danego podmiotu.

Wskaźnik powyżej 1
Przekroczenie poziomu 1 sygnalizuje zwiększone ryzyko niewypłacalności firmy, ponieważ wartość zobowiązań długoterminowych jest większa od wartości kapitałów własnych firmy. Przekroczenie tego wskaźnika wiąże się z nadmiernym ryzykiem dla obligatariuszy.

Należy pamiętać, że interpretacji wskaźników należy dokonywać całościowo, przy uwzględnieniu wartości innych wskaźników. Analiza wskaźników zadłużenia powinna być komplementarna do analizy wskaźników płynności finansowej.

Teoria a praktyka

Spółka Fast Finance S.A. działa na rynku wierzytelności.  Nabywa pakiety wierzytelności detalicznych, po czym na własny rachunek podejmuje się odzyskania należności. Na podstawie danych finansowych spółki za I. kw. 2014 r. można stwierdzić, że jej wskaźnik zadłużenia długoterminowego wynosi 4,7.

Zobowiązania długoterminowe = 209 233 mln zł
Kapitał własny = 44 471 mln zł
Wskaźnik zadłużenia długoterminowego = 209 233 / 44 471 = 4,7

Sugerując się literaturowym  przedziałem wskaźnika, można by stwierdzić, że sytuacja analizowanej spółki jest niebezpieczna. Trzeba wziąć natomiast pod uwagę, iż spółka działa w branży finansowej, więc wysoka wartość wskaźnika zadłużenia długoterminowego jest tu efektem specyfiki działalności.

Ponadto zgodnie z informacjami ze sprawozdania finansowego większość zadłużenia spółki dotyczy przychodów przyszłych okresów, które stanowią przejściową pozycję bilansową dotyczącą przejętych wierzytelności.

Potwierdzeniem stabilności w obszarze poziomu zadłużenia jest analiza wskaźnika zadłużenia ogólnego, który wynosi 0,84. Norma tego wskaźnika mieści się w przedziale 0,57 – 1. Spółka na rynku Catalyst ma notowane cztery serie obligacji (D,E,F,G) o łącznej wartości nominalnej 53,32 mln zł.

Inaczej natomiast będziemy patrzeć na wyniki Nanotel S.A., spółki wyspecjalizowanej w obszarze budownictwa dla telekomunikacji oraz systemów pomp ciepła. Na podstawie danych finansowych spółki za I kw. 2014 r. można stwierdzić, że jej wskaźnik zadłużenia długoterminowego wynosi 3,9.

Zobowiązania długoterminowe = 6 268 mln zł
Kapitał własny = 1 609 mln zł
Wskaźnik zadłużenia długoterminowego = 6 268 / 1 609 = 3,9

Wskaźnik pokazuje wysoki poziom zadłużenia, więc może budzić obawy obligatariuszy. Potwierdza to również fakt, iż wskaźnik zadłużenia ogólnego wynosi 0,9 a wskaźnik zadłużenia kapitału własnego 0,95. Przyjmuje on więc wartości graniczne. Spółka na rynku Catalyst ma notowane dwie serie obligacji (A i B), a w lipcu 2014 r. zamknęła emisję obligacji serii C.

Obligacje niezabezpieczone

Opublikowany przez
Odpowiedz

Obligacje niezabezpieczone to rodzaj obligacji, w przypadku których inwestor nie ma gwarancji spłaty należnych odsetek i wykup. W teorii finansów ryzyko nabywcy tych obligacji jest większe, dlatego też powinny charakteryzować się one wyższym oprocentowaniem. Reguła ta nie zawsze jednak znajduje przełożenie na praktykę.

Na początek warto wyjaśnić przyczyny emisji tego rodzaju obligacji. Obligacje niezabezpieczone emitowane są zazwyczaj przez podmioty cechujące się dobrą sytuacją finansową, jednak nie jest to regułą. Czasami bowiem niezabezpieczona emisja wynika z faktu, iż dany podmiot nie posiada aktywów, które byłby odpowiednim zabezpieczeniem, z racji charakteru działalności ( np. spółki z branży IT, lub działające w branży pożyczkowej). Innym problemem jest fakt, że zabezpieczenie może spowodować wzrost kosztów obsługi zadłużenia. Sytuacja taka ma miejsce, gdy aktywa nie są własnością emitenta, lecz zostały wzięte w leasing. Zdarza się również, że obligacje posiadają częściowe zabezpieczenie, jednak nawet w takim przypadku zostają one zaliczone do niezabezpieczonych. Wynika to z faktu, iż określeniem zabezpieczone mogą posługiwać się tylko podmioty, których emisja jest całkowicie zabezpieczona. Dlatego też warto dokładnie zapoznać się z dokumentami ofertowymi spółki, aby zweryfikować czy faktycznie niezabezpieczona obligacja nie wiąże się w rzeczywistości z nieco niższym ryzykiem, niż można by sądzić.

Jeżeli chodzi o korzyści z nabywania tego typu obligacji, to zazwyczaj oczekuje się od nich większego oprocentowania niż w przypadku obligacji zabezpieczonych. Reguła ta jednak jest często niezachowana, jeżeli emitentem obligacji jest podmiot o ugruntowanej renomie i dobrej sytuacji finansowej. Dużą rolę odgrywa tu zaufanie inwestorów do emitenta. Przykładem rynkowym mogą być obligacje PKN Orlen. Mimo, iż emisja z listopada 2013 była niezabezpieczona, to jej oprocentowanie wynosiło WIBOR 6M + 1,3% marży, co na tamtą chwilę, przy stopie sześciomiesięcznego WIBOR na poziomie 2,7% generuje 4% stopę zwrotu. W tym okresie była to oferta porównywalna z najlepszymi lokatami na rynku, za wyjątkiem lokaty  Credit Agricole na 4,25%. W stosunku do mniejszych podmiotów widać już jednak wpływ kwestii zabezpieczenia na oprocentowanie, a tym samym koszty obsługi zadłużenia dla emitenta.

Kolejną kwestią wiążącą się z nabyciem obligacji bez zabezpieczenia jest sprawa udziału w majątku emitenta w przypadku jego upadłości. Na tej płaszczyźnie obligacje niezabezpieczone wypadają o wiele gorzej od zabezpieczonych. Roszczenia obligatariuszy są zaspokajane jako przedostatnie, dlatego też szanse na zwrot całości lub przynajmniej  znacznej części zainwestowanych środków są znikome.

Zgodnie z ustawą Prawo Upadłościowe i Naprawcze wierzytelności z tytułu obligacji są w czwartej kategorii do spłaty przed innymi. Zgodnie z zasadą pierwszeństwa majątek rozdysponowany jest kolejno na:

I - koszty postępowania upadłościowego

II -  wypłaty dla pracowników.

III – podatki oraz ZUS

IV – inne wierzytelności (do tej kategorii przynależą obligatariusze)

V – odsetki

W przypadku spłaty wierzycieli z kategorii I-III, gdy kwota masy upadłościowej jest niewystarczająca, by spłacić obligatariuszy w całości, a możliwe jest to tylko w części, wówczas zarządca masy upadłościowej rozdysponowuje majątek zgodnie z zasadą proporcjonalności.

Jest to znaczna niedogodność na tle obligacji zabezpieczonych, w przypadku których roszczenia są zaspokajane z zabezpieczenia.

Z praktycznego punktu widzenia o wiele bezpieczniejszym wariantem inwestycyjnym wydają się  więc być obligacje zabezpieczone. Jednak wybór w rzeczywistości nie jest tak prosty i powinien być dokonany dopiero po rzetelnej weryfikacji sytuacji finansowej emitenta. Więcej na ten temat zawiera wpis „Czy zabezpieczone obligacje korporacyjne są mniej ryzykowne od niezabezpieczonych?”. Lepszą inwestycją są bowiem niezabezpieczone obligacje rentownego podmiotu, niż zabezpieczone papiery potencjalnego bankruta.

Kredyt czy emisja obligacji korporacyjnych?

Opublikowany przez
Odpowiedz

Spółki kapitałowe, które rozważają pozyskanie kapitału dłużnego mogą wybierać pomiędzy kredytem bankowym a obligacjami korporacyjnymi. To która z form finansowania jest korzystniejsza zależy od indywidualnej sytuacji spółki. Wiele przedsiębiorstw stosuje politykę dywersyfikacji źródeł kapitału i korzystają z kredytu i obligacji równolegle. W niniejszym artykule szczegółowo porównamy obie formy finansowania i postaramy się odpowiedzieć, która z nich może być korzystniejsza.

Podmiot gospodarczy zaciągający kredyt jest zobligowany do zwrotu otrzymanych kapitału wraz z odsetkami na rzecz banku. Środki muszą zostać przeznaczone na ściśle określony cel. W przypadku obligacji emitent poświadcza, że jest dłużnikiem właściciela obligacji (obligatariusza) i zobowiązuje się wobec niego do określonego świadczenia (zapłata odsetek i zwrot kapitału). Zarówno kredyt jak i emisja obligacji wiążą się z powstaniem zobowiązania i konieczności spłaty odsetek oraz  kapitału. Jednak mimo tych podobieństw istnieje wiele różnic:

Proces pozyskania kapitału 

Pierwszym krokiem przedsiębiorstwa w wyborze odpowiedniej formy finansowania jest analiza samego procesu pozyskania kapitału. Spółka musi zwrócić uwagę czy istnieją formalne lub merytoryczne możliwości i ograniczenia pozyskania finansowania.

Dokonując takiej analizy spółka powinna zwrócić uwagę na:

  1. długość trwania procesu,
  2. wymagane dokumenty, proces formalny,
  3. klauzule umowne.
Długość trwania procesu

Przedsiębiorstwo poszukując finansowania ma z góry określony harmonogram wykorzystania środków. Z perspektywy przedsiębiorstwa zorganizowanie finansowania w odpowiednim terminie może warunkować pomyślność planów inwestycyjnych.

Pozyskanie finansowania bankowego zależy od czasu, który bank potrzebuje na podjęcie decyzji kredytowej. Bank w trakcie analizy kredytowej spółki może wymagać dodatkowych wyjaśnień i dokumentów. Zanim dojdzie do podpisania umowy kredytowej i uruchomienia środków bank również może zażądać spełniania dodatkowych warunków. Powoduje to, że trudno określić szacunkowy okres pozyskiwania kapitału bankowego. Spółka może długo pozostawać w niepewności co do ostatecznej decyzji banku. Po podpisaniu umowy kredytowej i spełnieniu warunków kredytowych bank wypłaca środki w kilka dni roboczych.

Czas potrzebny na zorganizowanie emisji obligacji można podzielić na dwa etapy. Pierwszy to przygotowanie odpowiedniej dokumentacji niezbędnej do oferowania obligacji. Przygotowanie tych materiałów powinno zająć kilka tygodni. Na resztę procesu pozyskania kapitału przypada subskrypcja podczas, które inwestorzy dokonują wpłat i  zapisów na obligacje. Zapisy na obligacje w praktyce najczęściej trwają dwa tygodnie. Proces organizacji emisji obligacji może zająć od dwóch do trzech miesięcy. Nie każda emisja może się skończyć sukcesem. Jeżeli inwestorzy ocenią, że spółka jest niewiarygodna lub oferuje nierynkowe parametry emisji to zapisy mogą zostać złożone na mniejszą kwotę niż planował emitent.


2. Wymagane dokumenty, proces formalny

Podmiot gospodarczy zaciągający kredyt musi spełnić szereg formalności przed przystąpieniem do kredytu. Należy przedstawić dokumenty rejestrowe, dokumenty finansowe (w tym biznesplan projektu, który ma zostać sfinansowany oraz sprawozdanie finansowe), zaświadczenia z ZUS i US, wyciągi bankowe i wiele innych dokumentów potwierdzających m.in. wartość zabezpieczenia oraz sytuację finansową. W trakcie analizy finansowej spółki bank może zażądać dodatkowych dokumentów.

Emisja obligacji związana jest z mniejszą ilością dokumentów. Zarząd emitenta musi uchwalić uchwałę o emisji obligacji, przygotować dokument ofertowy z załącznikami, w tym zbadane sprawozdanie roczne za poprzedni rok obrotowy.

3. Klauzule umowne

Uzyskanie kredytu bankowego wiąże się z podpisaniem umowy kredytowej. Mogą być w niej zapisy, które dają bankowi szereg uprawnień. Banki zastrzegają sobie możliwość wypowiedzenia umowy lub podwyżkę marży w przypadku zaistnienia określonych okoliczności (np. wskaźniki zysków lub zadłużenia). Po udzieleniu kredytu bank może warunkować kolejne finansowanie od swojej zgody. Bank może mieć  do prawo do wpływu na decyzje biznesowe spółki.

Obligacje również wiążą się z klauzulami (kowenanty). Część wynika wprost z ustawy o obligacjach. W przypadku nieuregulowania w terminie odsetek na rzecz inwestorów cała emisja obligacji staje się wymagalna. W warunkach emisji obligacji mogą być zapisane dodatkowe klauzule, których intencją jest zabezpieczenie inwestorów. Mogą to być wskaźniki lub zdarzenia uprawniające obligatariuszy do żądania przedterminowego wykupu obligacji. Emitent ma znaczny wpływ na kształt klauzul zawartych w warunkach emisji i są one bardziej liberalne w stosunku do klauzul z umów bankowych.
 

Dostępność kapitału

Można stwierdzić, że zdobycie kapitału bankowego jest zamknięte przed wieloma przedsiębiorcami. Mogą oni nie dysponować odpowiednim zabezpieczeniem lub bank może odmawiać finansowania dla przedsiębiorstw z branż, które uznaje za zbyt ryzykowne. Decyzja odmowna często jest podejmowana nie na podstawie analizy sytuacji konkretnej spółki, lecz na podstawie ogólnego nastawienia do branży, którą reprezentuje przedsiębiorstwo.

Dostępność finansowania z tytułu emisji obligacji jest znacznie wyższa dla przedsiębiorstw. Inwestorzy mogą lepiej postrzegać poszczególne spółki i branże niż banki. Mogą zaakceptować brak zabezpieczenia lub sfinansować projekt, który jest na stosunkowo wczesnym etapie rozwoju.


Cel finansowania    

Kredyt zawsze udzielany jest na określony cel, więc jeżeli firma stanie przed możliwością alternatywnego wykorzystaniu środków nie będzie mogła ich przesunąć na nowy projekt.

W przypadku finansowania przez emisję obligacji, gdy cel nie został wskazany, spółka może wydatkować środki w dowolny sposób, co jest istotną przewagą w stosunku do kredytu.


Koszty

Oprocentowanie kredytu jest zależne od tego jak bank oszacuje swoje ryzyko. Inne koszty związane z kredytem to:  rozpatrzenie wniosku o kredyt, prowizja, ubezpieczenia oraz szacowanie wartości zabezpieczenie i koszty ustanowienia zabezpieczenia. W trakcie spłaty kredytu istnieje ryzyko powtórnej weryfikacji zdolności kredytowej bądź szacowania wartości zabezpieczenia. Jeżeli firma nie przejdzie pozytywnie ponownej weryfikacji może wrosnąć oprocentowanie kredytu.

Jeżeli chodzi o oprocentowanie obligacji to emitent sam określa wysokość i zasady oprocentowania obligacji. Żeby emisja zainteresowała inwestorów to oprocentowanie obligacji powinno być zbliżone do oprocentowania podobnych firm.

 Czynniki wpływające na oprocentowanie obligacji:

  • wyniki finansowe emitenta,
  • prognozy finansowe i ich realizacja,
  • zabezpieczenie lub jego brak,
  • notowanie akcji na rynku regulowanym lub ASO,
  • notowanie innych serii obligacji na Catalyst,
  • rating emitenta,

Poza oprocentowaniem emisji, przy wprowadzaniu obligacji na Catalyst pojawiają się dodatkowe koszty na rzecz GPW, BondSpot czy KDPW związane m.in. z autoryzacją i rejestracją emisji, koszty na rzecz Autoryzowanego Doradcy z tytułu doradztwa i organizacji emisji.

Koszty kredytu bankowego mogą być wyższe lub zbliżone z kosztami emisji obligacji.


Zabezpieczenia 

W przypadku kredytu bank zazwyczaj wymaga zabezpieczenia powyżej wartości zaciągniętego kredytu.

Emitent obligacji sam ustala sposób zabezpieczenia lub może wyemitować obligacje niezabezpieczone lub zabezpieczone częściowo. Obligacje bez zabezpieczenia charakteryzują się zazwyczaj wyższym oprocentowaniem, z racji wyższego ryzyka dla inwestora.


Przepływy pieniężne związane ze spłatą zadłużenia

Kredytobiorca zazwyczaj zobowiązany jest spłacać comiesięczne raty kapitałowo-odsetkowe, które stanowią znaczące obciążenie budżetu przed momentem zakończenia projektu inwestycyjnego.

Emitent obligacji w ustalonych okresach spłaca obligatariuszom odsetki, a kapitał w dniu wykupu. Tym samym nie obciąża budżetu w czasie rozwoju i realizacji projektu. Zapadalność obligacji może być dopasowana do zwrotu z inwestycji sfinansowanej z emisji obligacji.

Podsumowanie: 

Wśród przedsiębiorstw rośnie świadomość znaczenia rynku Catalyst, jako źródła pozyskiwania kapitału, co widać po rosnącej ilości debiutów emitentów. Emisja obligacji korporacyjnych posiada różnorodne przewagi nad alternatywnymi formami pozyskania kapitału, można więc oczekiwać, że w przyszłości tendencja ta utrzyma się.

Jeżeli jesteś przedsiębiorcą i interesujesz się emisją obligacji korporacyjnych wypełnij formularz i skontaktujemy się z Tobą.

Jak inwestować w obligacje korporacyjne – aspekty formalne i techniczne

Opublikowany przez
Odpowiedz

Niniejszy artykuł skierowany jest do inwestorów, którzy jeszcze nie inwestowali na rynku pierwotnym obligacji korporacyjnych, ale chcą poznać formalne i techniczne aspekty inwestowania na tym rynku.

Emitenci mają wiele technicznych i prawnych możliwości w zakresie sposobu przeprowadzania emisji obligacji korporacyjnych. W niniejszym artykule odwołujemy się do praktyk najczęściej występujących na rynku.

Harmonogram emisji

Harmonogram emisji to inaczej okres czasu w jakim emitent przeprowadza działania związane ze sprzedażą obligacji na rynku pierwotnym. Na harmonogram emisji mogą się składać subskrypcja, data podjęcia uchwały o wysokości kuponu oraz data przydziału obligacji.

Subskrypcja

Emitent przeprowadzający emisję obligacji korporacyjnych na rynku pierwotnym przyjmuje zapisy w określonym terminie. Jest to z reguły kilkutygodniowy okres nazywany subskrypcją . W tym okresie czasu inwestorzy wysyłają do emitenta formularze zapisu oraz mogą dokonywać przelewów tytułem nabycia obligacji. 

Redukcja obligacji

Podczas trwania subskrypcji do emitenta na bieżąco wpływają formularze zapisu oraz środki tytułem nabycia obligacji. Może dojść do sytuacji, w której wartość zapisów przekroczy kwotę, którą emitent chciał pozyskać. W takiej sytuacji emitent dokonuje redukcji. Nadwyżka środków pozyskanych od inwestorów jest zwracana na rachunek bankowy inwestora. Termin w jakim zwracane są środki jest określony w dokumentacji ofertowej. Nie powinien być jednak dłuższy od kilku dni roboczych. Emitent może zastosować następujące warianty dokonywania redukcji:

• redukcja proporcjonalna – jeśli emitent pozyska 20% kapitału więcej niż pierwotnie planował, to każdy z inwestorów dostanie przydział obligacji niższy o 20% od kwoty zapisu,

• redukcja uznaniowa – ma miejsce jeżeli emitent przeprowadza redukcję w sposób, który nie jest bezpośrednio opisany w dokumencie ofertowym. Podczas emisji prywatnej zarząd emitenta ma prawo do dokonywania przydziału obligacji według własnego uznania. W praktyce najbardziej popularnym kluczem do podjęcia decyzji o redukcji może być kolejność dokonanych zapisów i wpłat. Czyli przydział w pełnej wysokości dostają inwestorzy, którzy w pierwszej kolejności wysłali formularze i dokonali wpłat. W takim wypadku zapisy dokonane po przekroczeniu pierwotnej wartości emisji mogą zostać zredukowane w pełnej wysokości.

Przydział obligacji

Przydział obligacji następuje bezpośrednio po zakończeniu subskrypcji na obligacje. Zarząd emitenta podejmuje uchwałę o dojściu emisji do skutku oraz o wartości przydzielonych obligacji. Dzień przydziału jest również pierwszym dniem, od którego naliczane są odsetki od obligacji. Emitent powinien wysłać każdemu inwestorowi oryginał uchwały o przydziale wraz z podpisanym egzemplarzem formularza zapisu. Dokumenty te potwierdzają nabycie obligacji przez inwestora.

Zakup obligacji korporacyjnych na rynku pierwotnym – rachunek bankowy oraz rachunek maklerski

Od strony technicznej dokonanie inwestycji w obligacje korporacyjne jest proste. Podstawowe wymogi to posiadanie rachunku bankowego oraz rachunku maklerskiego.

Rachunek bankowy:
• do momentu kiedy obligacje nie są notowane na rynku Catalyst odsetki są wypłacane bezpośrednio na rachunek bankowy inwestora,
• na rachunek bankowy inwestora emitent zwraca środki w przypadku niedojścia emisji do skutku,
• na rachunek bankowy emitent zwraca pieniądze w przypadku wystąpienia redukcji zapisów.

Rachunek maklerski:
• na rachunku maklerskim deponowane są obligacje korporacyjne,
• emitent za pośrednictwem biura maklerskiego i KDWP wypłaca inwestorom odsetki,
• poprzez rachunek maklerski rozliczany jest wykup obligacji.

Wybierając rachunek maklerski dedykowany inwestycjom w obligacje korporacyjne warto zwrócić uwagę na koszty związane z jego prowadzeniem. Na rynku dostępne są oferty rachunków maklerskich, które nie są obciążone opłatą roczną za prowadzenie rachunku. Drugim kosztem, którym może wystąpić to prowizja maklerska. Płacona jest tylko w momencie kupna lub sprzedaży obligacji na wtórnym rynku Catalyst. Najatrakcyjniejsze oferty to prowizja w wysokości 0,2% od wartości transakcji.

Zakup obligacji korporacyjnych na rynku pierwotnym – proces formalny

Emitent, który przeprowadza emisje obligacji z mocy prawa jest zobowiązany do przygotowania odpowiedniego dokumentu ofertowego (memorandum ofertowe, propozycja nabycia, prospekt emisyjny).

1. Zamówienie dokumentu ofertowego

Żeby otrzymywać informacje o aktualnych emisjach obligacji korporacyjnych wystarczy wypełnić formularz zgłoszeniowy znajdujący się po prawej stronie. Na bieżąco informujemy o nowych możliwościach inwestycyjnych w obligacje korporacyjne.

Żeby dokonać inwestycji w obligacje korporacyjne na rynku pierwotnym należy zamówić dokument ofertowy emitenta. Z dokumentem ofertowym należy się zapoznać przed podjęciem decyzji inwestycyjnej. Zawiera on wszystkie istotne informacje dotyczące emisji (oprocentowanie, zapadalność, zabezpieczenie obligacji). Podane są również informacje dotyczące czynników ryzyka oraz wartość zadłużenia na dzień sporządzenia dokumentu.

2. Wypełnienie formularza zapisu i wysłanie do emitenta

Jednym z załączników do dokumentu ofertowego jest tzw. formularz zapisu. W przypadku podjęcia decyzji o zainwestowaniu w obligacje korporacyjne dokument ten należy wydrukować we wskazanej ilości (zwyczajowo dwa lub trzy egzemplarze), podpisać i odesłać do emitenta. Prawidłowe wypełnienie tego dokumentu jest bardzo ważne, ponieważ są tam informacje potrzebne do dokonania zaksięgowania obligacji na rachunku maklerskim inwestora oraz do wypłaty odsetek.

3. Przelew środków na rachunek emitenta

Po wysłaniu formularza zapisu do emitenta ostatnim krokiem jest wykonanie przelewu na wskazany przez niego rachunek bankowy. Warto tutaj wspomnieć, że jedynym dopuszczalnym właścicielem rachunku bankowego może być emitent lub wskazane biuro maklerskie pełniące rolę oferującego. Na tym kończą się działania inwestora.
Kolejne działania są po stronie emitenta (odesłanie podpisanego formularza zapisu oraz uchwały o przydziale obligacji). W dalszym etapie emitent wysyła wnioski o rejestrację obligacji w KDPW S.A. oraz o wprowadzenie do obrotu na Catalyst. Po uzyskaniu decyzji pozytywnej w sprawie wprowadzenia obligacji do obrotu obligacje będą widoczne w formie zapisu księgowego na rachunku maklerskim.

Wskaźniki zadłużenia i płynności emitenta

Opublikowany przez
Odpowiedz

Jednym z głównych rodzajów ryzyka wynikających z inwestycji w obligacje korporacyjne jest ryzyko kredytowe. Wynika ono z możliwości niedotrzymania warunków przez emitenta. Niedotrzymanie warunków może objawiać się poprzez niespłacenie odsetek w określonym terminie lub niespłacenie wartości nominalnej w terminie wykupu.

Jednym z podstawowych elementów pozwalających ograniczyć ryzyko kredytowe jest odpowiednia analiza zadłużenia i płynności spółki. Pomocne w takiej analizie są wskaźniki, które można znaleźć w sprawozdaniach emitenta lub raporcie biegłego rewidenta. Można je także policzyć samodzielnie. Poniżej zostaną zaprezentowane podstawowe wskaźniki poziomu zadłużenia i płynności. 

Wskaźniki poziomu zadłużenia

Wskaźniki zadłużenia przedstawiają strukturę kapitałów obcych w bilansie przedsiębiorstwa. Im wyższa jest wartość powyżej wartości optymalnej tym kredytodawca ponosi większe ryzyko. Zwrócić trzeba uwagę, że przedsiębiorstwa z różnych branż mają wartości optymalne wskaźników zadłużenia na innych poziomach. Wartości te zależą od kosztu pozyskania kapitału oraz rentowności aktywów ROA.

Wskaźnik zadłużenia ogólnego = zobowiązania ogółem/aktywa ogółem

Wskaźnik ogólnego zadłużenia informuje o udziale długu w sumie bilansowej. Przyjmuje się, że powinien wynosić nie więcej niż 67%. Ze względu na specyfikę działalności spółki możliwe jest, że wyższy poziom zadłużenia nie będzie stanowił zagrożenia. Możliwa jest także sytuacja odwrotna – specyfika działalności sprawi, że wskaźnik zadłużenia ogólnego nawet na poziomie niższym niż 67% będzie niepożądany.

Wskaźnik zadłużenia długoterminowego = zobowiązania długoterminowe/aktywa ogółem

Wskaźnik zadłużenia długoterminowego informuje o udziale w sumie bilansowej zadłużenia o terminie spłaty wynoszącym ponad rok, a wskaźnik zadłużenia krótkoterminowego mniej niż rok. Wskaźniki te uzupełniają analizę wskaźnika zadłużenia ogólnego, ponieważ dają obraz o strukturze terminowej długu. Możliwa jest sytuacja, że zadłużenie ogólne będzie kształtowało się na dopuszczalnym poziomie (np. 50%) przy jednoczesnym dużym udziale zadłużenia krótkoterminowego w sumie bilansowej. Wówczas będzie występowało zagrożenie regularnej spłaty zobowiązań, ponieważ spółka będzie musiała większość z nich spłacić w ciągu 12 miesięcy od dnia bilansowego.

Wskaźnik zadłużenia kapitału własnego = zobowiązania ogółem/kapitał własny

Wskaźnik zadłużenia kapitału własnego stanowi inną formę prezentacji wskaźnika zadłużenia ogólnego. W tym przypadku poziom zadłużenia nie jest porównywany z sumą bilansową, ale z kapitałem własnym. Jeżeli np. wskaźnik zadłużenia ogólnego będzie wynosił 60%, to wskaźnik zadłużenia kapitału własnego będzie równy 150%.

Wskaźniki płynności

Płynność oznacza zdolność przedsiębiorstwa do terminowego regulowania zobowiązań krótkoterminowych. Z tego powodu wskaźniki płynności porównują pewne kategorie aktywów do zobowiązań krótkoterminowych.

Wskaźnik płynności bieżącej = aktywa obrotowe/zobowiązania krótkoterminowe

Wskaźnik płynności bieżącej informuje, w jakim stopniu aktywa obrotowe wystarczają na spłacenie zobowiązań krótkoterminowych. Za optymalną wartość tego wskaźnika przyjmuje się wartości od 1,5 do 2. Jeśli jego wartość spadnie poniżej 1, może być to sygnał o problemach z płynnością.

Wskaźnik płynności szybkiej = (należności krótkoterminowe + inwestycje krótkoterminowe)/zobowiązania krótkoterminowe

Eliminując z licznika wskaźnika płynności bieżącej zapasy (czyli najmniej płynne aktywa obrotowe) osiągamy wskaźnik płynności szybkiej. Informuje on, w jakim stopniu płynne aktywa wystarczają na spłatę zobowiązań krótkoterminowych. Jego poziom powinien kształtować się powyżej 1. Jest to w istocie najważniejszy ze wskaźników płynności. Wskaźnik płynności szybkiej informuje, w jakim stopniu środki pieniężne wystarczają na spłatę zobowiązań krótkoterminowych. Za optymalną wartość tego wskaźnika uważa się poziom 0,2.

Wskaźnik płynności gotówkowej = inwestycje krótkoterminowe/zobowiązania krótkoterminowe

Wskaźnik płynności gotówkowej to zdolność firmy do regulacji bieżących zobowiązań za pomocą najbardziej płynnych aktywów (środki pieniężne, akcje). Wartość optymalna powinna mieścić się w przedziale od 0,1 do 0,3.

Obligacje korporacyjne – ryzyko kredytowe emitenta

Opublikowany przez
Odpowiedz
Każdy rodzaj inwestowania jest związany z ponoszeniem ryzyka. Niniejszy artykuł jest poświęcony ryzyku kredytowemu emitenta, ponieważ jest to główne ryzyko ponoszone przez inwestora obligacji korporacyjnych.  

Ryzyko kredytowe to możliwość niedotrzymania warunków wypłaty świadczeń pieniężnych przez emitenta. Niedotrzymanie warunków może polegać na niespłaceniu odsetek w określonym terminie lub niespłacaniu wartości nominalnej danej serii obligacji w terminie wykupu. Jeżeli inwestorzy na rynku obligacji oceniają, że emitent jest ryzykowny to sam ten fakt powoduje, że ceny obligacji na Catalyst spadają. Sprawdzenie cen obligacji emitenta na Catalyst to pierwszy krok do oceny wiarygodności emitenta. 

Inwestor może sobie zadać pytanie w jaki sposób zmniejszyć ryzyko inwestycyjne? Przed podjęciem decyzji inwestycyjnej warto zwrócić uwagę na wskaźniki płynności i wypłacalności emitenta. Przedsiębiorstwo, które nie ma problemów z płynnością, jest w stanie terminowo spłacać swoje zobowiązania. Na analizę wypłacalności emitenta składają się wskaźniki zadłużenia. Należy zwrócić uwagę, że w zależności od sektora występują różne przedziały optymalnych wskaźników zadłużenia. Ogólna zasada jest taka, że spółki z sektora finansowego mogą się bezpiecznie zadłużać znacznie bardziej niż podmioty produkcyjne.

Warto jest przyjrzeć się statystykom niewypłacalności na Catalyst. Historycznie na rynku Catalyst debiutowało łącznie 176 emitentów. Nieterminowo ze swoich zobowiązań wywiązywało się 10 emitentów obligacji co stanowi 5,6%. Siedmiu z dziesięciu niesolidnych dłużników należało do branży budowlanej oraz branży odnawialnych źródeł energii. Kłopoty spółek z branży budowlanej nie powinny dziwić. Z kolei emitenci z sektora odnawialnych źródeł energii są bardzo uzależnieni od polityki energetycznej rządu, co dla tego sektora generowało wysokie ryzyko.

Na tym tle solidnie prezentują się emitenci związani z szeroko rozumianą branżą finansową. Banki, windykatorzy, firmy faktoringowe to podmioty, które nie miały problemów z terminową obsługą zadłużenia.

Jakie metody dochodzenia roszczeń ma do dyspozycji obligatariusz, gdy emitent nie spłaca odsetek lub wartości nominalnej w terminie?

Przed podjęciem jakichkolwiek działań warto zorientować się, z jakich przyczyn wynikał brak terminowej spłaty. Czy powodem jest błąd, chwilowy brak płynności, czy może trwała utrata wypłacalności emitenta? W zależności od odpowiedzi na to pytanie, można decydować o rodzaju podejmowanych działań.

W przypadku błędu spółka będąca emitentem obligacji najprawdopodobniej sama będzie dążyła do jak najszybszego naprawienia go. W sytuacji, w której dojdzie do chwilowej utraty płynności, pierwszym krokiem może być pisemne wezwanie do zapłaty. Jeśli nie przyniesie ono oczekiwanego skutku, warto dążyć do ugody z emitentem (np. rozłożenie spłaty na raty). Wynika to z tego, że kolejny krok jaki możemy podjąć, czyli złożenie do sądy pozwu o zapłatę w postępowaniu nakazowym, wiąże się już z ponoszeniem kosztów. Postępowanie nakazowe jest regulowane przez przepisy Kodeksu postępowania cywilnego (art. 4841-497).

Rozwiązaniem ostatecznym jest zgłoszenie do sądu wniosku o upadłość spółki, która wyemitowała obligacje. Wniosek może zgłosić sam obligatariusz. Może także zaczekać aż zrobi to inny z wierzycieli spółki lub sama spółka. Postępowanie upadłościowe jest regulowane przez przepisy Prawa upadłościowego i naprawczego.
Celem postępowania jest jak najwyższe zaspokojenie wierzycieli i od tego czynnika zależy rodzaj upadłości, jaką rozpatrywał będzie sąd (art. 14-17). Występują dwie możliwości: upadłość likwidacyjna i upadłość układowa. W pierwszym przypadku syndyk masy upadłości sprzeda majątek spółki, aby zaspokoić wierzycieli. Jeśli jednak sąd uzna, że spółka jest w stanie wyjść na prostą, a co za tym idzie spłacić długi w większym stopniu niż w przypadku likwidacji, ogłoszona zostanie upadłość z możliwością zawarcia układu.

Jeżeli zgromadzenie wierzycieli przyjmie większością głosów układ, zostanie on zatwierdzony przez sąd. Aby wziąć udział w podziale masy upadłości lub zgromadzeniu wierzycieli, należy zgłosić wierzytelność w terminie podanym w postanowieniu o ogłoszeniu upadłości.

W przypadku upadłości likwidacyjnej wierzytelności zaspokajane są według kolejności wynikającej z pięciu kategorii podanych w art. 342 Prawa upadłościowego i naprawczego. Najważniejsze rodzaje wierzytelności w każdej kategorii to odpowiednio: I – koszty postępowania upadłościowego; II – wynagrodzenia dla pracowników; III – zobowiązania wobec Urzędu Skarbowego i ZUS; IV – pozostałe; V – odsetki, które nie należą do pozostałych kategorii. Wierzytelności wynikające z emisji obligacji znajdą się w kategorii IV. Poza odsetkami należnymi po dacie ogłoszenia upadłości, które znajdą się w kategorii V.

Zgodnie z art. 344: Jeżeli suma przeznaczona do podziału nie wystarcza na zaspokojenie w całości wszystkich należności, należności dalszej kategorii zaspokaja się dopiero po zaspokojeniu w całości należności poprzedzającej kategorii, a gdy majątek nie wystarcza na zaspokojenie w całości wszystkich należności tej samej kategorii, należności te zaspokaja się stosunkowo do wysokości każdej z nich. Możemy zatem rozpatrzyć hipotetyczną sytuację, w której wierzytelności w każdej kategorii wynoszą 1 mln złotych, a syndyk zdoła uzyskać z likwidacji majątku 3,4 mln złotych. Wierzytelności z kategorii I-III zostaną zaspokojone w całości, z kategorii IV w czterdziestu procentach, a z kategorii V wcale. Z niczym pozostaną także akcjonariusze spółki, którzy są na samym końcu kolejki po środki z likwidacji majątku.

Nieco inaczej wygląda sytuacja obligatariusza, który zainwestował w obligacje zabezpieczone (np. za pomocą hipoteki, zastawu rejestrowego, gwarancji). Wówczas roszczenia są zaspokajane z przedmiotu zabezpieczenia. Inwestor powinien być świadom skutków braku terminowej spłaty odsetek lub wartości nominalnej obligacji korporacyjnych. Najlepszym rozwiązaniem jest jednak odpowiednia analiza ryzyka kredytowego, która pozwala uniknąć konieczności dochodzenia swoich roszczeń.