Archiwa tagu: ryzyko obligacji

Czy obligacje zabezpieczone odpowiednio chronią interes obligatariuszy?

Opublikowany przez
Obligacje, szczególnie emitowane przez Skarb Państwa, uznawane są za jedne z najbezpieczniejszych instrumentów finansowych dostępnych na polskim rynku finansowym. Niemniej jednak nie możemy ich mylić z obligacjami korporacyjnymi, które wiążą się z ryzykiem. Niekiedy praktyka pokazuje, że inwestycja w obligacje korporacyjne kończyła się długim procesem dochodzenia swoich praw lub nawet utratą zainwestowanego kapitału. Ustawa o obligacjach przewiduje możliwość ochrony przed tego typu sytuacjami, pozwalając na ustanowienie zabezpieczenia. Czy rzeczywiście obligacje zabezpieczone odpowiednio asekurują obligatariuszy przed niewypłacalnością emitenta?

Zabezpieczenie obligacji ustanawiane jest przez emitenta w celu łatwiejszego dochodzenia przez obligatariuszy należności z tytułu zobowiązań, zawartych w warunkach emisji. Wyznaczenie zabezpieczenia jest fakultatywne, niemniej jednak wpływa pozytywnie na ocenę jakości oferowanych obligacji. W konsekwencji emitent ma możliwość zaoferowania niższej premii za ryzyko, zmniejszając przy tym koszt pozyskanego kapitału.

Emitent ma prawo wyboru wysokości zabezpieczenia. Może ono obejmować pełną wartość nominalną emitowanych obligacji wraz z odsetkami (zabezpieczenie całkowite) lub pewną część wartości nominalnej wraz z odsetkami (zabezpieczenie częściowe).

Zabezpieczenia obligacji można podzielić na dwie grupy:
  • zabezpieczenia osobiste – zobowiązany do spełnienia określonych warunków emisji jest podmiot inny niż emitent;
  • zabezpieczenia rzeczowe – zobowiązania wynikające z warunków emisji mogą być zaspokojone z rzeczy lub praw, których właścicielem jest emitent lub inny podmiot, z pierwszeństwem przed innymi wierzycielami osobistymi.
Do zabezpieczeń osobistych zaliczamy:
  • gwarancję bankową – gwarancja wypłaty odsetek lub wartości nominalnej przez bank, w momencie nieterminowego wykonania tego obowiązku przez emitenta;
  • poręczenie – poręczyciel zobowiązuje się do zaspokojenia praw obligatariuszy, w sytuacji niemożności zaspokojenia przez emitenta;
  • cesję wierzytelności (przelew) – emitent przenosi należne mu istniejące lub przyszłe wierzytelności.
Do zabezpieczeń rzeczowych zaliczamy z kolei:
  • hipotekę – obciążenie nieruchomości prawem wierzyciela do zaspokojenia należności z tytułu posiadanych obligacji;
  • zastaw/zastaw rejestrowy – obciążenie rzeczy ruchomych lub zbywalnych praw majątkowych w/w prawem;
  • zastaw finansowy – obciążenie praw do środków pieniężnych, wierzytelności kredytowych lub instrumentów finansowych w/w prawem.
Podane wyżej rodzaje zabezpieczeń nie są jedynymi wariantami dostępnymi dla emitenta. Polskie prawo przewiduje znacznie więcej sposobów ustanowienia zabezpieczenia wierzytelności.

Jak już wcześniej wspomniano emitent nie musi decydować się na zabezpieczenie, emitując tym samym obligacje niezabezpieczone. Może być to spowodowane chociażby faktem, że emitent charakteryzuje się bardzo wysoką oceną ratingu kredytowego, a ustanowienie zabezpieczenia zwiększyłoby jedynie koszty emisji. Emitent może również nie posiadać stosownego aktywa, na którym mógłby ustanowić zabezpieczenie lub aktywo to nie jest jego własnością.

W przypadku obligacji niezabezpieczonych inwestor nie posiada gwarancji zaspokojenia przyszłych należności, pomimo tego, że emitent odpowiada za zobowiązania całym swoim majątkiem. Można zatem zakładać, że obligacje te są znacznie mniej bezpieczne i nie cieszą się taką popularnością jak obligacje zabezpieczone. Jak to natomiast wygląda w praktyce?

Niektóre formy zabezpieczenia obligacji mogą posiadać stosunkowo duże wady. Przykładem może być tutaj zastaw na akcjach. W momencie ustanowienia zabezpieczenia cena rynkowa akcji może być atrakcyjna, przez co zabezpieczenie będzie wydawało się satysfakcjonujące. Niestety w momencie ogłoszenia problemów ze spełnieniem zobowiązań, obligatariusze otrzymają w zamian akcje emitenta, których cena z racji niepokojących informacji dotyczących standingu finansowego prawdopodobnie znacząco spadnie. Ponadto w przypadku ogłoszenia upadłości spółki, obligatariusze będą w posiadaniu niewiele wartych akcji, a samo skorzystanie z tego zabezpieczenia spowoduje, że będą w dalszej grupie przy dochodzeniu wierzytelności od spółki w postępowaniu upadłościowym. Innym przykładem może być również różnica w metodach wycen aktywów lub zmienności cen rynkowych w przyszłości. Ustanowienie zabezpieczenia na nieruchomości wartej dziś pewną kwotę, nie daje gwarancji, że ta sama nieruchomość za 2,5 roku czy 10 lat będzie warta więcej, tyle samo lub chociaż niewiele mniej. Drugim czynnikiem ryzyka przy nieruchomości jest zmienność ugruntowania prawnego, co miało miejsce w ostatnim czasie np. odnośnie działek rolnych, których zbywalność została ograniczona, a takowe działki też mogą stanowić zabezpieczenie obligacji.

Ciężko zatem jednoznacznie stwierdzić, który z powyższych rodzajów obligacji jest bezpieczniejszy. Na rynku można znaleźć obligacje niezabezpieczone, w które inwestycja będzie znacznie mniej ryzykowna niż inwestycja w inne obligacje zabezpieczone. Konieczna jest zatem kompleksowa analiza finansowa emitenta, a w przypadku ustanowienia zabezpieczenia ocena, czy rzeczywiście pozwoli ono na rzetelne i sprawniejsze odzyskanie zainwestowanego kapitału.
 

Ryzyko obligacji korporacyjnych

Opublikowany przez
Ryzyko jest nieodzownym zjawiskiem towarzyszącym wszystkim inwestycjom na rynku kapitałowym lub finansowym.  Każdy z inwestorów chcąc osiągnąć zysk ze środków lokowanych w instrumentach finansowych świadomie godzi się na towarzyszące temu ryzyko. Złotą regułą obowiązującą na rynkach kapitałowo-finansowych jest występująca zależność pomiędzy ryzykiem, a stopą zwrotu z inwestycji.  Rozumiemy przez to proporcjonalny wzrost potencjalnych zysków z dokonanej inwestycji do poniesionego ryzyka.

Obligacje korporacyjne to rodzaj obligacji stwierdzający powstanie zobowiązania, długu zaciągniętego przez przedsiębiorstwo u osób fizycznych bądź prawnych. Obligacje korporacyjne można określić, jako inwestycje o wyważonym punkcie ciężkości pomiędzy ryzykiem, a stopą wzrostu. Generują zysk większy niż lokaty bankowe i obligacje skarbowe oraz ryzyko mniejsze niż akcje.  Są, więc ciekawym rozwiązaniem dla inwestycji średnio i długoterminowych.

Jak już wspomnieliśmy obligacje korporacyjne to dług, a więc najgroźniejszym ryzykiem jest ryzyko kredytowe.  Ten rodzaj ryzyka związany jest głównie ze złamaniem warunków emisji, przez co w tym przypadku rozumiemy brak wypłaty odsetek bądź brak terminowego wykupu obligacji.  Tak samo jak bank sprawdza zdolność kredytową osób ubiegających się o pożyczkę lub kredyt, tak samo inwestor powinien ocenić spółkę będącą emitentem.  Solidna i dokładna analiza modelu biznesowego, struktur przedsiębiorstwa, poznanie osób zarządzających oraz przede wszystkim rzetelna ocena możliwości obsługi długu pozwoli za zminimalizowanie ryzyka kredytowego. Dla niedoświadczonych inwestorów, stawiających dopiero pierwsze kroki na rynku obligacji korporacyjnych dobrą nauka będą inwestycje w duże, znane i sprawdzone podmioty, które cechuje wysoka przejrzystość.

Następne ryzyka są już związane z czynnikami de facto niezależnymi od inwestora. Ryzyko płynności oraz wahań ceny obligacji notowanych na Catalyst uzależnione jest w głównej mierze od czynników rynkowych.  Ryzyko płynności jest dość powszechnie znane, a wynika głównie ze specyfiki rynku obligacji. Z racji tego, że są to zazwyczaj instrumenty średnio lub długoterminowe to ich charakterystyczną cechą jest mały obrót. Ryzyko płynności wiąże się z ryzykiem wahań cen obligacji. Ceny obligacji za sprawą siły popytu-podaży wahają się zazwyczaj w granicach odchylenia 1-3% od ceny nominalnej. Problem pojawia się zazwyczaj wraz ze złymi informacjami dochodzącymi od spółki lub jej otoczenia rynkowego. Wykazane w raporcie półrocznym bądź rocznym pogorszone wyniki finansowe mogą spowodować raptowną przecenę obligacji i niemałą panikę wśród inwestorów
.
Kolejnym ryzykiem rynkowym jest ryzyko zmiany stopy procentowej.  W fachowych opracowaniach natkniemy się na podział tego ryzyka na dwa aspekty, ryzyko ceny oraz ryzyko reinwestowania.  Więcej na ten temat tutaj: http://bestcapital.pl/ryzyko-inwestycji-w-obligacje-korporacyjne/. Na podkreślenie zasługuje fakt, że większość obligacji korporacyjnych notowanych na rynku posiada konstrukcje oprocentowania opartą na stałej marży oraz stawce WIBOR 3M lub 6M. Koncepcja zmiennego oprocentowania pozwala na samoistne dostosowywanie się oprocentowania obligacji do stóp procentowych, chroniąc w ten sposób obligatariuszy przed niekorzystnymi zmianami.

Nie ma jednego dobrego sposobu na zminimalizowanie ryzyka inwestycyjnego, lecz można wiele zrobić by być jak najbardziej świadomym jego istnienia. Dobrym sposobem na ograniczenie ryzyka jest dywersyfikacja portfela inwestycyjnego oraz stosowanie różnych strategii inwestycyjnych.  Nic jednak nie zastąpi wiedzy i doświadczenia. Im dłużej będziemy zajmować się rynkiem kapitałowym oswajając się z jego mechanizmami, im więcej będziemy wiedzieć o danej spółce i jej otoczeniu rynkowym, tym mniej rzeczy będzie w stanie nas zaskoczyć w przyszłości. 

Podstawowe elementy analizy wskaźników zadłużenia emitenta obligacji

Opublikowany przez

Wskaźniki zadłużenia są dla każdego inwestora niezbędnym „kompasem” do orientacji w strategii oraz wynikach finansowych spółki. Pozwalają na szybką ocenę możliwości oraz perspektyw funkcjonowania opartych na kapitale obcym. Dają niezbędne podstawy do szybkiej oceny i reakcji inwestora.  

W poniższym artykule przedstawione zostaną podstawowe wskaźniki pozwalające na wstępna ocenę poziomu zadłużenia spółki oraz możliwości obsługi długu. Warto zauważyć, że aby wyciągnąć daleko idące wnioski analiza wskaźników powinna być poprzedzona dogłębną analizą modelu funkcjonowania spółki oraz jej wyników finansowych (pomoc znajdziesz tu: http://bestcapital.pl/podstawy-analizy-emitenta-cz-i/), a same wskaźniki powinny być zestawione rok do roku.

Wskaźniki zadłużenia

Wskaźnik ogólnego zadłużenia  

Zobowiązania ogółem/Aktywa ogółem

Wskaźnik ogólnego zadłużenia jest najbardziej ogólnym obrazem struktury finansowej aktywów przedsiębiorstwa. Określa, jaki jest udział kapitałów obcych w finansowaniu aktywów przedsiębiorstwa. Im większa jego wartość tym większy jest stopień ryzyka.

Przyjmuje się, że jego wartość powyżej 0,67 świadczy o wysokim ryzyku utraty przez przedsiębiorstwo zdolności do spłaty długów. W przedsiębiorstwach charakteryzujących się wyjątkowo złą sytuacją ekonomiczno-finansową wskaźnik ogólnego zadłużenia osiąga wartość większą od 1.

Trzeba pamiętać, że przyjęty punkt odniesienia (norma) nie oznacza optymalnej struktury finansowania. Ta zależna jest m.in. od kosztu pozyskania kapitału, a także od generowanej stopy zwrotu (rentowności ekonomicznej, wskaźnika rentowności aktywów) przez przedsiębiorstwo.

Wskaźnik zadłużenia kapitału własnego

Zobowiązania ogółem/Kapitał własny

Wskaźnik informuje o poziomie zadłużenia kapitałów własnych przedsiębiorstwa i zarazem pokazuje relację kapitałów obcych do kapitałów własnych, jako źródeł finansowania przedsiębiorstwa. Przyjmuje się, że wielkość tego wskaźnika nie powinna być wyższa niż 1,0 dla przedsiębiorstw dużych i średnich oraz 3,0 dla przedsiębiorstw małych.

Wskaźnik zadłużenia długoterminowego

Zobowiązania długoterminowe/Kapitał własny

Wskaźnik zadłużenia długoterminowego, zwany też wskaźnikiem długu, wskaźnikiem ryzyka lub wskaźnikiem dźwigni, informuje o poziomie pokrycia zobowiązań długoterminowych kapitałami własnymi. Zgodnie z normą dla tego wskaźnika, jego wysokość powinna zawierać się w przedziale zamkniętym. W przypadku przekroczenia przez ten wskaźnik poziomu 1,0 spółkę uważa się za silnie zadłużoną.

Wskaźniki obsługi długu

Wskaźnik pokrycia długu netto wynikiem EBIT

(Zobowiązania ogółem – środki pieniężne)/EBIT

Wskaźnik informuje, o zdolności spółki do spłaty swojego zadłużenia za pomocą zysku operacyjnego, czyli zysku przed odliczeniem podatków i odsetek. Dzięki temu można w przybliżeniu oszacować ile lat spółka będzie spłacać zadłużenie korzystając z EBIT. Przedział uznawany za bezpieczny to od 0 do 3 – 4. Ogólnie stosuje się zasadę im mniej tym lepiej.

Trzeba jednak mieć na uwadze, że wskazane wytyczne mogą różnić się względem sektorów gospodarczych i poszczególnych branż. Otrzymane wartości wskaźnika należy porównać z innymi spółkami działającymi w podobnym obszarze, aby samodzielnie ustalić optymalne wartości wskaźnika dla spółki.

Wskaźnik pokrycia długu netto wynikiem EBITDA

(Zobowiązania ogółem – środki pieniężne)/EBITDA

Wskaźnik informuje o zdolności przedsiębiorstwa do spłaty swojego zadłużenia za pomocą środków pieniężnych wypracowanych na poziomie operacyjnym.

Pożądane są jak najniższe wartości tego wskaźnika, za normę można uznać przedział od 0 do wartości 3-4. Wysokie poziomy tego współczynnika mogą świadczyć o znacznym lewarowaniu spółki, które w okresie dekoniunktury może być przysłowiowym „gwoździem do trumny” dla spółki. Inną przyczyną wysokich wartości tego wskaźnika mogą być niskie zyski na poziomie operacyjnym, co również jest zjawiskiem niekorzystnym dla przedsiębiorstwa.

Wskaźnik pokrycia odsetek wynikiem EBIT lub EBITDA

EBIT lub EBITDA/Koszt odsetek

Analogicznie jak w przykładach powyżej. Wskaźnik pokazuje nam ile razy odsetki pokrywane są wynikiem EBIT lub EBITDA. Z punktu widzenia obligatariusza, chodzi tu głównie o możliwość regulowania przez spółkę należności wynikających z obligacji. Optymalnie przyjmuje się, że stosunek EBIT lub EBITDA do odsetek powinien być przynajmniej 3/1.

Sprzedaż obligacji po terminie ich wykupu

Opublikowany przez
Odpowiedz
W niniejszym artykule kontynuujemy wątek dotyczący niewykupionych przez emitenta obligacji. Takie przypadki nie są zbyt częste, niemniej jednak zdarzały się w ramach obrotu obligacji na Catalyst i warto zapoznać się z tą (niezbyt przyjemną dla inwestorów) tematyką. W tym artykule skupimy się na bardzo ważnym i jak dotychczas nie rozwiązanym problemie prawnie – co możemy zrobić z obligacjami zapisanymi na naszym rachunku maklerskim, jeżeli termin ich wykupu upłynął, a emitent nie dokonał wykupu?
 
Naturalnym zachowaniem inwestora jest rzecz jasna wysłanie wezwania do zapłaty, a w następnej kolejności pozwu do sądu. Często jednak inwestorzy nie ma chcą tracić czasu i nerwów na kolejne rozprawy, a dodatkowo zaangażowanie w postępowanie sądowe może przewyższyć jego stratę wynikłą z obligacji i zwyczajnie się nie opłaca. Większość inwestorów ogranicza się do czekania na rozwój sytuacji, śledząc przy tym komunikaty emitenta i oczekując pozytywnego obrotu sprawy.
 
Teoretycznie inwestorzy mogliby przynajmniej częściowo zmniejszyć swoje straty finansowe poprzez sprzedaż papierów i rozliczenie straty podatkowej. Teoretycznie. Problem polega na tym, że po pierwsze aby rozliczyć stratę trzeba te papiery sprzedać. W tym miejscu pojawia się trudność, ponieważ w momencie gdy obligacje są po terminie wykupu, to znaczy że nie są już notowane (giełda zawiesza obrót papierami na 3 dni przed terminem wykupu), a z drugiej strony jeżeli emitent jeszcze przed terminem wykupu ogłosi upadłość – obrót obligacjami także zostaje automatycznie zawieszony. Istnieje możliwość sprzedaży obligacji poza rynkiem Catalyst poprzez zawarcie umowy cywilnoprawnej, nawet za symboliczną złotówkę, dzięki czemu inwestorzy mogliby przynajmniej rozliczyć koszty nabycia obligacji spółki. Niestety, aby umowa doszła do skutku obligacje muszą zostać zapisane na rachunku maklerskim nabywcy, a w przypadku obligacji notowanych na Catalyst, taki rozrachunek transakcji może przeprowadzić tylko Krajowy Depozyt Papierów Wartościowych (KDPW). KDPW natomiast przyjmuje stanowisko, w którym stwierdza, iż obligacje po dniu ustalenia prawa otrzymania kwoty wykupu (D) stają się niezbywalne i nie można ich sprzedać.
 
Dzień D oznacza datę ustalenia obligatariusza, któremu przysługuje otrzymanie kwoty wykupu. W praktyce rynkowej przyjęło się, że emitenci w warunkach emisji obligacji określają zarówno dzień wypłaty (W) oraz dzień, który uprawnia do otrzymania środków (D). Innymi słowy ten, kto posiada obligacje w dniu D, temu emitent powinien wypłacić ich wartość nominalną. Stanowisko KDPW wynika z faktu, iż w przypadku kiedy w dniu D obligatariusz posiada obligacje na swoim rachunku maklerskim, a następnie dokona ich sprzedaży dochodzi do sytuacji gdy jedna osoba jest posiadaczem obligacji, a innej przysługuje prawo do odbioru kwoty wykupu (zgodnie z warunkami emisji). W ocenie KDPW sprzedaż obligacji po terminie D doprowadziłaby do sytuacji, gdy emitent nie jest w stanie spełnić swoich zobowiązań z tytułu obligacji ponieważ świadczenie zostałoby spełnione wobec osoby, która nie jest do tego uprawniona. Ponadto takie okoliczności mogłyby podważyć wypełnienie przez KDPW swoich ustawowych obowiązków, ponieważ emitent nie byłby w stanie spełnić świadczeń ze swoich obligacji za pośrednictwem systemu depozytowego.
 
Dużo łatwiej przedstawia się sytuacja w przypadku, kiedy jesteśmy w posiadaniu obligacji w formie papierowej. Wtedy prawo do otrzymania świadczenia od emitenta warunkuje wyłącznie posiadanie papierów. Dlatego też możliwa jest sprzedaż papierów niewypłacalnej spółki komukolwiek, nawet za wspomnianą złotówkę ,w celu rozliczenia kosztów nabycia takich obligacji. Niestety, jeżeli jesteśmy w posiadaniu obligacji notowanych na Catalyst, to takie obligacje nigdy nie będą w formie papierowej, ponieważ warunkiem wprowadzenia papierów do obrotu na rynek zorganizowany jest ich dematerializacja.
 
Podsumowując, aktualne stanowisko KDPW prowadzi do tego, że wszelkie obligacje po terminie D, zarejestrowane w Krajowym Depozycie oraz zapisane na rachunkach maklerskich inwestorów, stają się niezbywalne. Skoro nie można ich sprzedać, nie można tym samym dokonać rozliczenia straty podatkowej, ani nawet wrzucić ich do niszczarki czy podrzeć, ponieważ są to papiery zdematerializowane. Takie obligacje stają się martwym papierem zapisanym na naszym rachunku maklerskim i można jedynie liczyć na to, że emitent złoży wniosek o zniesienie ich dematerializacji – trudno jednak w to wierzyć zwłaszcza w przypadkach, gdy emitent i jego organy przestają funkcjonować.
 
Warto dodać, że aktualnie w prawie nie ma ustawowych podstaw do wyłączenia obiegowości obligacji. Jest to tylko i wyłącznie interpretacja KDPW na podstawie ich własnych argumentów. Jednakże w zgłoszonym niedawno projekcie nowej ustawy o obligacjach, ustawodawca zawarł m.in. następujący przepis: „Po ustaleniu uprawnionych do świadczeń z tytułu wykupu obligacji niemającej postaci dokumentu, prawa z tej obligacji nie mogą być przenoszone” (art. 8 ust. 6 projektu ustawy o obligacjach). A to oznacza nic innego, jak tylko zatwierdzenie dotychczasowych decyzji KDPW. W tej sytuacji obligatariusze niestety tracą wszelkie nadzieje na pozbycie się „pustych” papierów. Pozostaje jedynie liczyć na to, że w przyszłości ustawodawca postara się szerzej rozwiązać ten problem prawny i dzięki temu inwestorzy będą mogli po pierwsze rozliczyć stratę podatkową, a przy okazji usunąć zbędne papiery ze swoich rachunków maklerskich.

Brak płynności finansowej emitenta – postępowanie sądowe

Opublikowany przez
Odpowiedz

Poniższy artykuł jest niejako kontynuacją artykułu „Obligacje po terminie wykupu. Co to oznacza dla inwestora?”. Nakreśla, bowiem dalszy, możliwy scenariusz w przypadku niewypłacalności emitenta i konieczności wstąpienia na drogę postępowania sądowego.  

Przechodząc do meritum. W sytuacji, gdy emitent odrzuca możliwość ugodowego rozwiązania sporu i nie reaguje na przedsądowe, pisemne wezwanie do wykupu obligacji należy wkroczyć na drogę sądową, składając pozew o zapłatę w postępowaniu nakazowym.  Do zalet tego postępowania należy zaliczyć jego oszczędność, istnieje bowiem obowiązek uiszczenia opłaty sadowej na poziomie ¼ opłaty pobieranej przez sąd w postępowaniu zwyczajnym (5% dochodzonej wierzytelności). Uzyskany przez obligatariusza nakaz zapłaty stanowi tytuł zabezpieczenia roszczeń na majtku emitenta, który umożliwia wierzycielowi dalszą egzekucję komorniczą.

Złożenie wniosku o wydanie nakazu zapłaty wiąże się z kosztami, warto więc przed złożeniem wniosku sprawdzić w Monitorze Sądowym i Gospodarczym czy inny wierzyciel lub sam emitent nie złożył do sądu wniosku o upadłość. Jeśli taki wniosek został złożony, należy wstrzymać się ze złożeniem pozwu o nakaz zapłaty do czasu rozstrzygnięcia wniosku o upadłość, ponieważ po ogłoszeniu upadłości emitenta, wierzytelności z obligacji mogą być dochodzone tylko w trybie postępowania upadłościowego.

Fakt nie wykupienia obligacji w terminie ich zapadalności, upoważnia obligatariusza do złożenia wniosku o upadłość emitenta, ponieważ w myśl przepisów prawa emitent stał się niewypłacalny. Ustawa z dnia 28 lutego 2013 r. prawo upadłościowe i naprawcze w art. 20-25 reguluje, co powinien zawierać omawiany wniosek. Ponadto należy pamiętać, by do wniosku dołączyć dowód uiszczenia opłaty sądowej. Ogłoszenie upadłości w założeniu ma uchronić inwestorów przed transferem majątku poza spółkę i pomóc im w odzyskaniu, chociaż części należności. 

W momencie ogłoszenia upadłości emitenta mamy dwie ścieżki dochodzenia wierzytelności, ich wybór uzależniony jest od zabezpieczenia obligacji.

W przypadku, gdy obligacje są zabezpieczone na majątku upadłego emitenta, procedura odzyskania zainwestowanych pieniędzy rozpoczyna się automatycznie. Obligatariusze reprezentowani są przez ustanowionego kuratora, który w ich imieniu składa zbiorcze zgłoszenie, wskazując osobno każdą z wierzytelności z obligacji wraz z należnymi odsetkami.

W sytuacji, gdy obligacje są niezabezpieczone to na obligatariuszu spoczywa obowiązek zainicjowania całego procesu. W pierwszej kolejności wierzyciel powinien ustalić, kiedy i przez który sąd zostało wydane postanowienie o upadłości emitenta. Zazwyczaj sądem właściwym do wydania rozstrzygnięcia w sprawie upadłości jest sąd właściwy dla siedziby emitenta. W postanowieniu o upadłości znajdziemy informację o terminie, w którym musimy dokonać zgłoszenia wierzytelności z obligacji do masy upadłościowej. W obrocie prawnym nie ma jednego wzoru zgłoszenia wierzytelności, ale powinno się w nim zawrzeć wszystkie obligatoryjne elementy wymienione w art. 240 ustawy prawo upadłościowe i naprawcze. Ponadto do zgłoszenia dołączamy dokument uzasadniający zgłoszenie.

Podsumowując, postępowanie sądowe to jedyne rozwiązanie pozwalające inwestorom na odzyskanie zainwestowanych środków w przypadku trwałej utraty płynności finansowej przez emitenta. Obligatariusze powinni jednak uzbroić się w cierpliwość i stalowe nerwy, ponieważ czeka ich długa i pełna nerwów droga.

Obligacje po terminie wykupu. Co to oznacza dla inwestora?

Opublikowany przez
Odpowiedz

Obligacje korporacyjne, jako dłużne papiery wartościowe stanowią ciekawą alternatywę dla inwestorów chcących zdywersyfikować swój portfel inwestycyjny. Obligacje charakteryzujące się transparentnością warunków emisji, kuszą inwestorów poczuciem względnego bezpieczeństwa i wysoką stopą zwrotu. Nie oznacza to jednak, że tak forma lokowania pieniędzy pozbawiona jest ryzyka. Dane umieszczone w raporcie o rynku Catalyst za 2013 rok informują nas, że emisje, w których nie udało się spłacić zaciągniętych zobowiązań w terminie stanowiły 9,39% wszystkich emisji przeprowadzonych przez przedsiębiorstwa. Warto więc wiedzieć, co robić w przypadku, gdy emitent nie dokonuje wykupu obligacji według wcześniej ustalonych zasad.

Według polskiego prawa obligacja jest papierem wartościowym emitowanym w serii, w którym emitent stwierdza, że jest dłużnikiem właściciela obligacji (obligatariusza) i zobowiązuje się wobec niego do spełnienia określonego świadczenia. Rozumie się przez to wypłatę w wyznaczonych terminach należnych odsetek oraz wykup obligacji po cenie nominalnej w terminie ich zapadalności.

W przypadku niewywiązania się spółki ze swoich zobowiązań wobec wierzycieli, jest ona zmuszona do wypłaty dodatkowych odsetek za każdy dzień opóźnienia. Zgodnie z obowiązującym Kodeksem Cywilnym wynoszą one 13% w skali roku, chyba że zostały poczynione inne, obustronne ustalenia. Nie ma przy tym znaczenia, w jaki sposób powstało opóźnienie, zarówno zdarzenie niezależne od emitenta (losowe), jak i spowodowane przez niego bezpośrednio zobowiązuje go do naliczenia i wypłacenia odsetek za każdy dzień zwłoki.

Niewykupienie obligacji w terminie pociąga za sobą bardzo ważny skutek. Oznacza to bowiem, powstanie po stronie wierzyciela roszczenia do wykupienia przez dłużnika obligacji, które może być dochodzone przed sądem. Praktyka w takich sytuacjach wypracowała pewien model działania. Obligatariusz powinien spokojnie przeanalizować spółkę i na tej podstawie określić, czy problemy finansowe są przejściowe, czy można liczyć na spłatę zadłużenia w najbliższym czasie, czy też spółka pozbawiona jest płynności w dłuższej perspektywie czasu.

W obu sytuacjach pierwszym podjętym przez obligatariusza krokiem powinno być wysłanie do spółki wezwania do wykupu obligacji i zapłaty ceny wykupu.  W wezwaniu należy wskazać oznaczenie obligacji oraz termin wykonania zobowiązania, a także wskazać numer rachunku, na który emitent ma dokonać zapłaty ceny wykupu i związanych z nią należności ubocznych (odsetek należnych za każdy dzień opóźnienia). Do wezwania należy koniecznie dołączyć kopię świadectwa depozytowego, ponieważ jest to jedyny dowód potwierdzający legitymację do realizacji uprawnień wynikających z obligacji. Ugodowe podejście do sprawy w wielu przypadkach może pomóc zaoszczędzić sporo czasu i pieniędzy. Zdarza się bowiem, że spółki po otrzymaniu wezwania przystępują do regulowania zobowiązań.  

Jeżeli po wystosowaniu wezwania emitent wciąż uchyla się od wykupu obligacji, warto zastanowić się nad skierowaniem sprawy do sądu, ponieważ może to świadczyć o poważnych problemach w spółce. Skierowanie sprawy do sądu w celu zabezpieczenia należności ma docelowo pomóc w odzyskaniu zainwestowanych pieniędzy, jednak w takich przypadkach warto działać szybko. W przeciwnym razie odzyskanie zainwestowanych pieniędzy może okazać się bardzo trudne, a wręcz niemożliwe. 

Obligacje korporacyjne – oprocentowanie

Opublikowany przez
Odpowiedz
Obligacje korporacyjne stają się coraz popularniejszą formą inwestowania kapitału. Dłużne instrumenty finansowe to alternatywa wobec lokat bankowych, dająca możliwość większego zarobku obarczonego względnie niskim ryzykiem.  

Charakterystyka obligacji, jako instrumentów finansowych pozwala inwestorom osiągać przychody z tytułu:
  • odsetek lub dyskonta (w przypadku obligacji zerokuponowych),
  • zysku wynikającego z różnicy pomiędzy ceną sprzedaży i zakupu obligacji, bądź z różnicy pomiędzy ceną wykupu i wartością nominalną obligacji,
  • reinwestycji wypłacanych odsetek.
Oprocentowanie obligacji korporacyjnych jest mocno zróżnicowane (od 4% do nawet 20%) i zależy od wielu czynników. Obligacje mogą posiadać stały kupon lub ich oprocentowanie może być zmienne i uzależnione najczęściej od wysokości wskaźnika WIBOR 3M lub WIBOR 6M wraz z dodatkową marżą. Istnieją dwie główne strategie inwestycji w obligacje korporacyjne w zależności od rodzaju ich oprocentowania:
  • w przypadku, gdy inwestor spodziewa się obniżki stóp procentowych warto inwestować w obligacje ze stałym kuponem oraz z długim terminem wykupu – spadek stóp procentowych doprowadzi do wzrostu wartości obligacji,
  • kiedy inwestor spodziewa się wzrostu stóp procentowych opłaca się inwestować w obligacje ze zmiennym oprocentowaniem i krótkim terminem wykupu – co pozwoli na dokonanie w przyszłości kolejnych inwestycji w obligacje o jeszcze wyższym oprocentowaniu dostosowanym do zmieniających się warunków rynkowych.
Poziom oprocentowania obligacji korporacyjnych oferowanych przez Emitentów zależy m.in. od:
  • ryzyka niewypłacalności Emitenta (tj. jego historii, wielkości, ratingu),
  • od tego czy Emitent planuje wprowadzenie obligacji na rynek Catalyst, co pozwoli na zwiększenie płynności obligacji,
  • terminu zapadalności obligacji,
  • zabezpieczenia obligacji.
Czynnik niewypłacalności Emitenta ma zdecydowanie największy wpływ na wysokość oprocentowania obligacji. Największe różnice w wysokości oprocentowania obligacji występują pomiędzy niewielkimi podmiotami, które posiadają znikome doświadczenie w emisji instrumentów finansowych lub po raz pierwszy emitują obligacje, a dużymi spółkami z wieloletnią historią i doświadczeniem na rynku finansowym. Przykładowo obligacje spółki Europejski Fundusz Medyczny S.A. w ostatniej publicznej emisji w pierwszym okresie odsetkowym były oprocentowane na poziomie 10,1%, podczas gdy oprocentowanie obligacji PKN Orlen wynosiło w przybliżeniu niewiele ponad 4%. Takie różnice są zrozumiałe, ponieważ ryzyko niewypłacalności Emitenta w przypadku PKN Orlen jest niewspółmiernie mniejsze, a jednocześnie oprocentowanie na poziomie WIBOR 6M + marża 1,5% stanowi ciekawą alternatywę dla lokat bankowych. Mniejsze spółki poprzez wyższe oprocentowanie obligacji korporacyjnych zachęcają inwestorów do inwestycji w ich instrumenty dłużne.

Informacja ze strony Emitenta odnośnie wprowadzenia obligacji na rynek Catalyst także ma wpływ na poziom oprocentowania obligacji, ponieważ obecność obligacji na Catalyst znacząco zwiększa ich płynność i pozwala na łatwiejszą odsprzedaż innemu inwestorowi. Tym samym należy oczekiwać, że deklaracja ze strony Emitenta o wprowadzeniu obligacji na Catalyst w pewnym stopniu obniży poziom oprocentowania papierów wartościowych. Jeżeli natomiast obligacje nie będą notowane na rynku Catalyst, wówczas będzie dodana premia za brak płynności.

Premia za ryzyko terminu zapadalności obligacji jest analogiczna do rynku lokat bankowych – im dłuższy termin zapadalności obligacji, tym wyższe będzie ich oprocentowanie. Zasadniczo obligacje korporacyjne dzieli się na krótko- (do 1 roku), średnio- (2 do 5 lat) i długoterminowe (powyżej 5 lat).

Ostatni wymieniony czynnik wpływający na wysokość oprocentowania obligacji korporacyjnych to ich zabezpieczenie (w formie hipoteki na nieruchomości, zastawu na akcjach lub inne). Jak łatwo można się domyślić – obligacje zabezpieczone charakteryzują się niższym wskaźnikiem oprocentowania. W praktyce większość emitowanych obligacji jest niezabezpieczona, a samo zabezpieczenie obligacji nie jest znaczącym czynnikiem dającym pewność odzyskania kapitału w przypadku braku wypłaty odsetek lub niewykupienia obligacji przez Emitenta, ponieważ obligatariusze mają prawo dochodzenia swoich roszczeń dopiero po uregulowania kosztów postępowania, zobowiązań publiczno-prawnych oraz zobowiązań wobec pracowników Emitenta.

Średnie oprocentowanie obligacji korporacyjnych na rynku Catalyst w drugim kwartale 2014 roku wyniosło 7,60%. Najwyżej oprocentowane były obligacje spółki Ekopaliwa Chełm – 15% w skali roku. Ponadto wysokim oprocentowaniem charakteryzowały się także obligacje spółek ZPS Krzętle (12,5%), a także Uboat Line – 12,21% w skali roku.

Obligacje notowane na rynku Catalyst w znaczącej przewadze są obligacjami o zmiennym oprocentowaniu (83%), obligacje o stałym kuponie stanowią prawie 17% wszystkich obligacji korporacyjnych notowanych na Catalyst, natomiast obligacje zerokuponowe to niecały 1% wszystkich obligacji. Średnie oprocentowanie obligacji o zmiennym oprocentowaniu kształtowało się w drugim kwartale 2014 roku na poziomie 7,33%, natomiast oprocentowanie obligacji o stałym kuponie wyniosło 9,01%. 

Ryzyko inwestycji w obligacje korporacyjne

Opublikowany przez
Odpowiedz
Tematem tego artykułu jest ryzyko towarzyszące uczestnikom rynku kapitałowego inwestującym w obligacje korporacyjne.Każda inwestycja na rynku kapitałowym wiąże się z pewną dozą niepewności, którą inwestor musi zaakceptować lokując swoje pieniądze w konkretne instrumenty finansowe. Złota reguła inwestycji głosi im wyższa stopa zwrotu z inwestycji – tym wyższe ryzyko poniesienia straty. Podstawowe pytanie, na które powinien odpowiedzieć sobie każdy inwestor brzmi: „Jak wysokie ryzyko inwestycji jestem w stanie zaakceptować?”. W zależności od udzielonej odpowiedzi możemy ulokować swój kapitał np. na lokacie, w obligacje skarbowe, obligacje korporacyjne czy akcje.

Kolejność wymienionych instrumentów nie jest przypadkowa, każdy z nich charakteryzuje się coraz wyższym stopniem ponoszonego ryzyka, a co za tym idzie – wyższą oczekiwaną stopą zwrotu z inwestycji.  Inwestorzy, którzy chcą zarobić więcej niż na lokacie, jednocześnie ryzykując mniej niż inwestując w akcje mogą wybrać instrument o pośrednim poziomie ryzyka – obligacje korporacyjne. Należy w tym miejscu zaznaczyć, że ryzyko z nimi związane nie jest jednakowe w każdym przypadku.
 
Ryzyka występujące na rynku obligacji
Na ryzyko składa się wiele czynników zależnych zarówno od cech rynku obligacji, konkretnego przedsiębiorstwa i jego branży jak również od poziomu wiedzy samego inwestora. Odpowiednia ocena ryzyka inwestycji w obligacje danego emitenta pozwala zaoszczędzić wiele pieniędzy, nerwów i rozczarowań. Poniżej przedstawione zostaną podstawowe ryzyka dotyczące obligacji korporacyjnych.
 
Ryzyko kredytowe
Biorąc pod uwagę ryzyko kredytowe należy pamiętać o tym, że obligacja to nic innego jak dług przedsiębiorstwa zaciągnięty wobec inwestora. Ten rodzaj ryzyka jest, więc związany z niedotrzymaniem warunków emisji, a skutkiem jego wystąpienia może być niewypłacenia odsetek od obligacji lub niewypłacenie wartości nominalnej w terminie wykupu obligacji. Przed dokonaniem zakupu inwestor powinien przede wszystkim ocenić poziom ryzyka wypłacalności emitenta, który w głównej mierze zależy od jego wyników finansowych, historii i doświadczenia. Istnieje wiele metod oceny ryzyka kredytowego, a jedną z najpopularniejszych jest tzw. rating ustalany przez takie agencje ratingowe jak Fitch Ratings, Moody’s, Standard & Poor’s.
 
Ryzyko wahań cen instrumentów i ich płynności
Rynek obligacji charakteryzuje się mniejszą częstotliwością wahań cen instrumentów w porównaniu do rynku akcji, gdzie spore wahania wartości występują na porządku dziennym. W przypadku obligacji zwykle ich ceny oscylują wokół wartości nominalnych, a odchylenia wynoszą maksymalnie 1-3% ceny w przeciągu nawet kilku lat. Niemniej trzeba jednak pamiętać, że w przypadku kłopotów finansowych spółki i spadku ich prestiżu wycena ich obligacji może zostać mocno obniżona.
 
Problemem rynku Catalyst jest również bardzo często niewielka płynność obligacji – zwłaszcza, kiedy emitent ma kłopoty finansowe, pozbycie się obligacji jest praktycznie niemożliwe. Pewnym wyjściem z sytuacji i minimalizacją ryzyka płynności może być nabywanie jednostek uczestnictwa w funduszach obligacji korporacyjnych, w których znane są ściśle określone warunki wyjścia z inwestycji. Wiąże się jednak z większymi kosztami zarządzania przez fundusz, a więc jednocześnie mniejszym zyskiem dla inwestora.
 
Ryzyko stopy procentowej
Ryzyko stopy procentowej występuje, jako ryzyko ceny lub ryzyko reinwestowania. Ryzyko ceny występuje w sytuacji, gdy inwestor nie przetrzymuje obligacji do terminu wykupu, ale sprzedaje ją przed tym terminem. Objawia się w następujący sposób:
  1. wzrost stopy dochodu na rynku oznacza spadek zrealizowanej stopy dochodu, wynikający ze zmiany ceny sprzedaży,
  2. spadek stopy dochodu na rynku oznacza wzrost zrealizowanej stopy dochodu, wynikający ze zmiany ceny sprzedaży.  
Ryzyko reinwestowania. Warunkiem zrealizowania stopy dochodu w terminie do wykupu (YTM), jest reinwestowanie odsetek po stopie procentowej równej stopie dochodu. Jeśli stopa reinwestowania będzie inna niż YTM, wówczas zmieni się również zrealizowana stopa dochodu. Ryzyko reinwestycji charakteryzuje się tym, że w przypadku wzrostu oczekiwanej stopy zwrotu na rynku, wzrasta również zrealizowana stopa dochodu. Gdy na rynku spada wartość oczekiwanej stopy zwrotu, wówczas maleje zrealizowana stopa zwrotu z inwestycji.
 
Pozytywnym aspektem rynku obligacji korporacyjnych jest fakt, iż zdecydowana większość (około 83%) obligacji notowanych na Catalyst to papiery o zmiennym oprocentowaniu opartym na stopie WIBOR oraz dodatkowej stałej marży. Pozwala to na częściowe uniknięcie ryzyka stopy procentowej, zwłaszcza, że w najbliższym czasie dużo bardziej prawdopodobnym scenariuszem jest podwyższanie stóp procentowych przez Radę Polityki Pieniężnej, co przyniesie automatyczną korzyść inwestującym w tak oprocentowane instrumenty.
 
Co zrobić by zminimalizować ryzyko inwestycyjne?
Początkujący inwestor może z powodzeniem samodzielnie inwestować w obligacje takich firm jak PKN Orlen, KRUK S.A. czy PCC Rokita osiągając stopy zwrotu z inwestycji na poziomie 4% – 6,5%. Inwestowanie w takie podmioty nie wymaga specjalistycznej wiedzy, nie wiąże się z nadmiernym ryzykiem i przynosi zysk porównywalny lub nawet wyższy niż inwestycja poprzez wyspecjalizowany fundusz. Można oczywiście zarobić więcej inwestując w instrumenty o wyższym ryzyku i oprocentowaniem na poziomie 9%-12% w skali roku. Problem jednak polega na tym, że dokonując zakupu takich obligacji inwestor powinien posiadać już wiedzę oraz doświadczenie z zakresu oceny wiarygodności finansowej przedsiębiorstwa. Samodzielne inwestowanie wymaga poświęcenia czasu na monitorowanie sytuacji danej branży, przeprowadzanie własnych analiz oraz śledzenia informacji o podmiotach, których instrumenty dłużne nabyliśmy.
 
Aby zminimalizować ryzyko związane z rynkiem obligacji korporacyjnych wszystkim inwestorom zaleca się dywersyfikację portfela obligacji pod względem parametrów takich jak: stopa procentowa, horyzont czasowy czy ryzyko inwestycji i dostosowanie ich do własnych oczekiwań. Według specjalistów udział pojedynczego emitenta w portfelu nie powinien przekraczać 2% aktywów, co oznacza, że portfel powinien składać się z minimum 50 emitentów. Jest to ilość trudna do monitorowania zwłaszcza dla osób niedoświadczonych i nie posiadających odpowiedniego przygotowania. Inwestorom akceptującym umiarkowane ryzyko zaleca się, aby portfel w znaczącej większości składał się z „pewniejszych”, mniej ryzykownych papierów wartościowych. Inwestując z Best Capital otrzymujecie Państwo dostęp do autorskich analiz oraz opinii naszych specjalistów dotyczących sytuacji finansowych emitentów, których instrumenty oferujemy, co dodatkowo pozwoli na minimalizacje ryzyka inwestycyjnego. 

Obligacje zerokuponowe

Opublikowany przez
Odpowiedz
W jednym z poprzednich artykułów w serwisie pisaliśmy o szczególnym rodzaju obligacji korporacyjnych, którymi były obligacje zamienne. Poniższy artykuł również opisuje nietypowy rodzaj obligacji, ale tym razem ze względu na sposób naliczania oprocentowania. Chodzi oczywiście o tzw. obligacje zerokuponowe nazywane także obligacjami z dyskontem, które odznaczają się tym, że nie są powiązane z regularną wypłatą odsetek.
 
Ponieważ artykuł skierowany jest do początkujących inwestorów, dlatego słowem wstępu przypomnimy czym są obligacje oraz jaka jest ich charakterystyka. Obligacje funkcjonują na rynku jako dłużne instrumenty finansowe, oznacza to, że Emitent po wyemitowaniu obligacji oraz pozyskaniu chętnych na ich nabycie staje się dłużnikiem obligatariusza (tego, który kupił obligacje). Emitentem może być np. skarb państwa – wtedy są to tzw. obligacje skarbowe, lub przedsiębiorstwo – wtedy mamy do czynienia z obligacjami korporacyjnymi. Podstawową różnicą pomiędzy obligacjami, a akcjami przedsiębiorstw jest to, że obligatariusz w przeciwieństwie do akcjonariusza nie staje się jednym z właścicieli firmy, nie ma żadnego wpływu na jej funkcjonowanie (nie może uczestniczyć w Walnych Zgromadzeniach), a jedynie nabywa prawo do regularnego otrzymywania świadczeń (zazwyczaj pieniężnych) od pożyczonych środków na zasadach ustalonych w warunkach emisji.
 
Można wymienić wiele rodzajów obligacji, w zależności od przyjętego kryterium podziału. Ze względu na to, kto jest ich emitentem wymieniliśmy już obligacje skarbowe i korporacyjne. Do tej grupy dołączyć można także obligacje komunalne (emitowane przez jednostki samorządów terytorialnych) oraz obligacje bankowe czy spółdzielcze (emitowane przez banki komercyjne i spółdzielcze). Kluczowym kryterium podziału dla obligacji będących przedmiotem tego artykułu jest sposób wypłacania odsetek z obligacji. Pod tym względem wyróżniamy obligacje kuponowe oraz obligacje zerokuponowe (obligacje z dyskontem).
 
Obligacje zerokuponowe jak sama nazwa wskazuje nie mają kuponu, to znaczy, że nie są oprocentowane, ale emitowane z dyskontem. Dyskonto oznacza, że obligacje są obejmowane przez obligatariuszy po cenie emisyjnej niższej niż cena nominalna, a następnie wykupowane w terminie zapadalności przez Emitenta po cenie nominalnej właśnie. Oznacza to, że inwestor użyczający kapitału nie otrzymuje regularnych wypłat odsetkowych, tylko jednorazową wypłatę w postaci zainwestowanego kapitału z nadwyżką przy końcowym wykupie papierów przez emitenta. Wyłącznym zyskiem z obligacji dyskontowych jest różnica pomiędzy ceną emisyjną oraz wartością nominalną, po której zostają wykupione przez Emitenta. Obligacje kuponowe działają na innej zasadzie, mianowicie obligatariusz kupuje obligacje po cenie emisyjnej równej ich wartości nominalnej, a przez cały okres posiadania obligacji otrzymuje od Emitenta bieżące wypłaty odsetek (w wysokości oraz terminach ustalonych w warunkach emisji obligacji). Ostatecznie w terminie zapadalności odzyskuje dokładnie taką samą kwotę jaką zainwestował.
 
Przykład
Wartość nominalna zerokuponowej obligacji trzyletniej wynosi 10.000 zł. Inwestor oczekuje 6% stopy zwrotu w skali roku. Jaką cenę powinien zapłacić inwestor za obligację? Jakie jest dyskonto tej obligacji?
 
Cena obligacji:  10000zł/(1+0,06)3 = 8396,19 zł
Dyskonto:           10000zł – 8396,19zł = 1603,81 zł
 
Odpowiedź: Dyskonto obligacji wynosi 1603,81 zł. Inwestor powinien nabyć obligacje po cenie 8396,19zł.
 
Obligacje zerokuponowe mogą być ciekawym rozwiązaniem jeśli chodzi o kwestie podatkowe. Podatek w pewnym sensie można potraktować jako odroczony w czasie, ponieważ płacimy go dopiero przy wykupie obligacji – dzięki temu efektywna stopa podatku z takiej inwestycji wyniesie mniej niż 19%. Podatek płacony jest od różnicy pomiędzy cena wykupu przez emitenta oraz ceną emisyjną z dyskontem (w przypadku zakupu na rynku pierwotnym) lub od różnicy pomiędzy ceną wykupu, a ceną zakupu na rynku (w przypadku zakupu obligacji na rynku wtórnym). Oznacza to, że inwestor płaci podatek od faktycznie osiągniętego zysku, podatek jest pobierany przy wykupie przez Dom Maklerski. Pewnym minusem ze względu na kwestie podatkowe może być fakt, że prowizja zapłacona przy zakupie nie stanowi kosztu uzyskania przychodu. Obligacje zerokuponowe pod względem podatkowym charakteryzują się tym, że nie ma znaczenia kiedy dokonamy ich zakupu na rynku wtórnym – w przypadku obligacji kuponowych, ze względów podatkowych opłaca się je kupować tylko po jego wypłaceniu aby uniknąć podatku od naliczonych odsetek (o czym pisaliśmy w osobnym artykule).
 
Drugą największą zaletą obligacji z dyskontem jest brak ryzyka reinwestycji odsetek – ponieważ ich nie ma. Jednak jednocześnie związane z tym faktem jest wyższe ryzyko kredytowe – ponieważ jeżeli spółka zbankrutuje, to inwestor może nie odzyskać nic ze swojej inwestycji. W przypadku obligacji z kuponem, inwestor otrzymuje regularne wypłaty odsetek, a przy okazji może dzięki temu kontrolować płynność i wypłacalność spółki, a w przypadku zauważenia wstępnych problemów – pozbyć się niepewnych papierów. W skrajnym przypadku, w przypadku obligacji zerokuponowych spółka może zbankrutować i nie wypłacić inwestorom ani grosza.
 
Inne ryzyko związane z obligacjami zerokuponowymi dotyczy przede wszystkim wzrostu inflacji oraz wzrostu stóp procentowych. W razie wysokich wzrostów inflacji lub stóp procentowych obligacje ze zmiennym kuponem dopasowują się do nowych warunków zarówno poprzez zmianę wysokości oprocentowania kolejnych wypłacanych odsetek, a także poprzez zmianę ich ceny na rynku wtórnym. Obligacje zerokuponowe mogą dostosować się do warunków rynkowych tylko i wyłącznie poprzez zmianę ich wyceny na rynku wtórnym- jednak przy znacznym wzroście inflacji i pozostałym długim okresie do wykupu, może okazać się, że rzeczywista wartość obligacji przy wykupie będzie niewiele wyższa od tej, po której zostały zakupione z dyskontem. Podobne ryzyko występuje także w przypadku długoletnich obligacji ze stałym kuponem. Wyjściem z sytuacji może być odpowiednio szybkie pozbycie się obligacji w momencie, kiedy inwestor zauważy niepokojące tendencje do wzrostu inflacji.

Autor: Tomasz Styrcula


Wykup obligacji przed terminem

Opublikowany przez
Odpowiedz
Obligacje korporacyjne jako dłużne papiery wartościowe są emitowane celem pokrycia potrzeb finansowych przedsiębiorstwa. Inaczej mówiąc są długiem zaciąganym u inwestorów. Emitent dysponuje swobodą kształtowania warunków emisji względem swoich potrzeb, a jednym z  nich może być opcja wykupu obligacji przed terminem. Pojawienie się takiego zapisu w warunkach emisji niesie ze sobą pewne konsekwencje zarówno dla przedsiębiorstwa  emitującego obligacje jak i dla inwestora. Czym więc jest opcja przedterminowego wykupu? Co oznacza dla emitenta i obligatariusza?

Skorzystanie z prawa wykupu obligacji przed terminem przez emitenta

Materializacja prawa przez emitenta może nastąpić w dwóch przypadkach.  Pierwszym powodem może być chęć zrefinansowania zadłużenia i wykorzystania tańszych form finansowania, kiedy pojawi się taka możliwość. Przykładem może być wykupienie obligacji przez Black Lion NFI ze stałym 9,05 oprocentowaniem przez wyemitowanie nowych obligacji z oprocentowaniem zmiennym (WIBOR 6M + 3,1 pkt proc. marży), które było o ok. 1 pkt proc. niższe od wykupionej przed terminem serii. Po drugie. Emitent dzięki wcześniejszej realizacji projektu jest w stanie spłacić swój dług przed terminem zapadalności. Wiąże się to z oddłużeniem przedsiębiorstwa i oznaką dobrego gospodarowania środkami. Wielu inwestorów może kręcić nosem z tytułu straty przyszłych odsetek jednak z pewnością zanotują, iż spółka jest wypłacalna a przyszłe emisje względnie bezpieczne.

Z premią czy bez?

Oprócz wysokiego oprocentowania zachęcającego do inwestowania w obligacje z klauzulą wykupu przed terminem, emitenci często stosują różnego rodzaju premie z tego tytułu. Przykładowo zniknięcie z portfeli inwestorów papierów Pragma Inkaso, które dawały zarobić 6 pkt proc. powyżej półrocznego WIBOR-u spółka osłodziła premią 0,6 proc. wartości nominału (0,1 proc. za każde pełne 30 dni pomiędzy dniem przedterminowego, a planowanego wykupu). Jednak zdarzają się sytuacje, jak przedterminowy wykup dokonany przez fundusz technologiczny Internet Investment Fund (IIF). Fundusz wykupił serię A obligacji na łączną kwotę 3,71 mln zł bez żadnej rekompensaty dla inwestorów. Dotychczasowym obligatariuszom prawdopodobnie będzie trudno reinwestować środki z równie wysokim kuponem, ponieważ spółka płaciła 13,35 proc. w ostatnim okresie odsetkowym (8,5 pkt proc. ponad sześciomiesięczny WIBOR), czyli niemal o 2,4 pkt proc. powyżej średniej dla długu korporacyjnego na Catalyst.

Wykup obligacji przed terminem na żądanie obligatariusza

Z punktu widzenia urzeczywistnienia prawa wykupu przez inwestorów, skutki żądania mogą być niekorzystne dla emitenta, choć mogą pomóc w uratowaniu zainwestowanego kapitału przez inwestorów.  Skorzystanie z opcji putable zawartej w warunkach emisji może doprowadzić do utraty płynności finansowej przez spółkę lub przerwania realizacji projektu. W zdecydowanej większości materializacja prawa wykupu obligacji przed terminem przez inwestora obwarowana jest kowenantami (to klauzule, które zobowiązują kredytobiorcę do spełnienia pewnych warunków). Pełnią role dyscyplinującą emitenta, wskazując jakie zachowania i sytuacje są niepożądane. Mogą dotyczyć różnych wskaźników, na przykład finansowych (EBIT/odsetki, zadłużenie netto/EBITDA) lub niefinansowych (utrzymanie struktury własności, wymogi informacyjne). W przypadku ich nie dopełnienia obligatariusz może zażądać od emitenta wykupu obligacji przed terminem ich zapadalności. 

Podsumowując. Materializacja przedterminowego prawa wykupu przez emitenta nie jest dla obligatariuszy tak groźna jak ryzyko niewypłacalności, ale może zmniejszyć opłacalność inwestycji. Dlatego nabywając papiery o ponadprzeciętnym oprocentowaniu należy pamiętać, że w przyszłości emitent prawdopodobnie będzie dążyć do zrefinansowania zadłużenia na atrakcyjniejszych warunkach – niekoniecznie obligacjami. Jakkolwiek opcja przedterminowego wykupu w ofercie nie musi być straszakiem, ale warto, aby obligatariusze mieli zagwarantowaną premię za jej realizację. Z drugiej strony obligatariusz może czuć się bezpieczniej mając za partnera zdyscyplinowanego i liczącego się z konsekwencjami przekroczenia kowenantów emitenta.

Obligacje banków spółdzielczych

Opublikowany przez
Odpowiedz

Obecnie w Polsce działa ponad 570 banków spółdzielczych, zatem w lokalnych środowiskach stanowią one bardzo silną konkurencję dla banków komercyjnych. Jak dotąd są one jedynymi organizacjami spółdzielczymi w Polsce, które wykorzystują rynek kapitałowy do pozyskania funduszy poprzez emisje obligacji. Ponadto są wiarygodnymi podmiotami, często o ponad stuletniej historii i stabilnej sytuacji finansowej. Podlegają kontroli Komisji Nadzoru Finansowego, podobnie jak banki komercyjne.

 Jakie warunki musi spełnić bank spółdzielczy, aby mógł wyemitować obligacje ?

  • Wykup – nie może nastąpić przed upływem 5 lat,
  • Spłata – w przypadku upadłości lub likwidacji banku spółdzielczego następuje w ostatniej kolejności zobowiązań dłużnych (po depozytach),
  • Zabezpieczenie – zwrot środków z obligacji nie może być zabezpieczony przez bank,
  • Fundusze banku – dług podporządkowany nie może stanowić więcej niż 50% funduszy podstawowych banku,
  • Regulacje KNF – mówią o wielkościach kwot i zasadach zaliczania kapitału pozyskanego w drodze emisji obligacji jako długu podporządkowanego (na koniec każdego roku trwania zobowiązania podlega zmniejszeniu o 20% kwoty wyjściowej).

Ustawa Prawo bankowe z dnia 29 sierpnia 1997 r. pozwala na emitowanie obligacji i zaliczanie ich wartości do funduszy uzupełniających banku. Banki spółdzielcze, aby korzystać z prawa do emisji obligacji z reguły nie muszą zmieniać swojego statutu. 

Jak dokonać zakupu obligacji banku spółdzielczego ?

Zakupu takich obligacji można dokonać na rynku pierwotnym od emitentów obligacji za pośrednictwem agenta emisji (najczęściej Dom Maklerski Banku BPS S.A.), a także na zorganizowanym rynku wtórnym, czyli w systemie Catalyst.

Najkorzystniej zakupić takie obligacje na rynku pierwotnym. Praktyka pokazuje jednak, że bank spółdzielczy w pierwszej kolejności kieruje propozycję nabycia obligacji do największych udziałowców, dużych depozytariuszy oraz pracowników. W przypadku nieobjęcia całości emisji przez klientów banku spółdzielczego, to agent emisji jest odpowiedzialny za pozyskanie pozostałych inwestorów.

Na rynku wtórym można nabyć obligacje poprzez Catalyst. Należy pamiętać o zasadzie ”D+2”, co powoduje, że obligacje są rozliczane z dwudniowym opóźnieniem.

Przykładowo:
Kupując obligacje banku spółdzielczego Z w dniu D płacimy za nie 102%, a z rachunku pobrane nam zostanie 1036,18 zł, a nie 1020 zł, ponieważ 16,18 zł, stanowią odsetki narosłe do dnia „D+2”.

Kupując obligacje podczas sesji giełdowej musimy liczyć się z tym, że cena zakupu będzie wyższa niż cena emisyjna, co oznacza że ich rentowność jest niższa niż oprocentowanie. Warto więc sprawdzić dochód w terminie do wykupu (YTM) i na tej postawie podjąć decyzję o zakupie. Takie informacje są widoczne w wyliczeniach kalkulatora dostępnego na stronie internetowej Catalyst.

Tabela. Obligacje banków spółdzielczych notowane na Catalyst (link)

Analizując powyższe dane, widać że obecnie największą emisję w obrocie stanowią obligacje BPS Warszawa na kwotę 100 000 000 zł, a najmniejszą BS Tychy z emisją na 1 600 000 zł. Wartość środkowa to emisje na kwotę 10 000 000 zł. Wszystkie obligacje notowane są w Alternatywnym Systemie Obrotu GPW S.A., natomiast obligacje BPS Warszawa (BPS0718) dodatkowo notowane są w Alternatywnym Systemie Obrotu BondSpot S.A.

Oprocentowanie i czas trwania obligacji spółdzielczych

Oprocentowanie obligacji banków spółdzielczych (tzw. obligacji podporządkowanych) jest oparte  o sześciomiesięczny WIBOR plus średnio 350-380 punktów bazowych (w zależności od emitenta), a czas inwestycji jest zdecydowanie dłuższy niż w przypadku obligacji korporacyjnych  i wynosi 5-15 lat.

Średnie oprocentowanie wszystkich obligacji spółdzielczych w bieżącym okresie (lipiec 2014) to 5,99%, najwyższe oferowane przez BS Kraków to 6,74%, a najniższe oferowane przez  BS Wołomin to 4,72%. Średni okres trwania obligacji spółdzielczych to 10 lat. Stając się właścicielem obligacji spółdzielczych można liczyć na odsetki gwarantowane przez bank spółdzielczy, które w większości wypłacane są co 6 miesięcy.

Ryzyko a stopa zwrotu

Obligacje banków spółdzielczych są postrzegane jako inwestycja rentowna i bezpieczna. Zysk inwestora z inwestycji w tego rodzaju obligacje to 5-6% w skali roku. Średnie bieżące oprocentowanie (lipiec 2014) to 5,99%, zatem poziom ten znacznie przewyższa rentowność obligacji skarbowych oraz wielu lokat, a bezpieczeństwo inwestora jest wysokie. Inwestor otrzymuje z takiej inwestycji godziwe zyski, które znacznie przekraczają poziom inflacji. W związku z tym zrozumiałym faktem jest, iż obligacje spółdzielcze zdobywają rynek kapitałowy. Jednak uchodzą one za obligacje o średnim zysku w porównaniu np. do obligacji korporacyjnych.

Jeżeli chodzi o bezpieczeństwo obligacji spółdzielczych to oczywiście może zostać ono zachwiane, ale tylko w przypadku problemów z wypłacalnością lub upadłością banku spółdzielczego, czyli emitenta. Jeżeli zaistnieje taka sytuacja, to są one spłacane dopiero po depozytach bankowych. Jednak obecna kondycja banków spółdzielczych, które także w czasach kryzysu radziły sobie znacznie lepiej niż banki komercyjne, nie budzi obaw i raczej nastraja optymistycznie.

Obligacje korporacyjne w Polsce zyskały na popularności dopiero w ostatnich latach. Ten instrument finansowy łączy w sobie cechy lokat i inwestycji w akcje, czyli przewidywalność wyniku inwestycji i jego wysokość.

Na rynku wtórnym znajdują się podmioty bezpieczne, które oferują zazwyczaj oprocentowanie w granicach 5 -11%, ale również są bardzo ryzykowne, na skraju bankructwa podmioty, które w przypadku pomyślnego rozwoju sytuacji pozwolą na zarobek rzędu kilkudziesięciu procent. 

Obligacje firm, podobnie jak obligacje spółdzielcze notowane są na rynku wtórnym Catalyst, prowadzonym przez Giełdę Papierów Wartościowych. Średnie oprocentowanie obligacji pozaskarbowych wynosi tu 8,35% (Obligacje.pl), czyli znacząco przewyższa oprocentowanie lokat bankowych. Niewielkie wahania wartości obligacji (zwykle ich ceny na naszym rynku obligacji korporacyjnych, oscylują w pobliżu wartości nominalnych, a często zdarzają się sytuację, gdy ceny obligacji zmieniają się mniej niż o 1-2 % w ciągu kilku lat) mogą okazać się zaletą dla inwestorów ceniących spokój ducha, lecz oznacza to ograniczony potencjał zysków.  

Obligacje niezabezpieczone

Opublikowany przez
Odpowiedz

Obligacje niezabezpieczone to rodzaj obligacji, w przypadku których inwestor nie ma gwarancji spłaty należnych odsetek i wykup. W teorii finansów ryzyko nabywcy tych obligacji jest większe, dlatego też powinny charakteryzować się one wyższym oprocentowaniem. Reguła ta nie zawsze jednak znajduje przełożenie na praktykę.

Na początek warto wyjaśnić przyczyny emisji tego rodzaju obligacji. Obligacje niezabezpieczone emitowane są zazwyczaj przez podmioty cechujące się dobrą sytuacją finansową, jednak nie jest to regułą. Czasami bowiem niezabezpieczona emisja wynika z faktu, iż dany podmiot nie posiada aktywów, które byłby odpowiednim zabezpieczeniem, z racji charakteru działalności ( np. spółki z branży IT, lub działające w branży pożyczkowej). Innym problemem jest fakt, że zabezpieczenie może spowodować wzrost kosztów obsługi zadłużenia. Sytuacja taka ma miejsce, gdy aktywa nie są własnością emitenta, lecz zostały wzięte w leasing. Zdarza się również, że obligacje posiadają częściowe zabezpieczenie, jednak nawet w takim przypadku zostają one zaliczone do niezabezpieczonych. Wynika to z faktu, iż określeniem zabezpieczone mogą posługiwać się tylko podmioty, których emisja jest całkowicie zabezpieczona. Dlatego też warto dokładnie zapoznać się z dokumentami ofertowymi spółki, aby zweryfikować czy faktycznie niezabezpieczona obligacja nie wiąże się w rzeczywistości z nieco niższym ryzykiem, niż można by sądzić.

Jeżeli chodzi o korzyści z nabywania tego typu obligacji, to zazwyczaj oczekuje się od nich większego oprocentowania niż w przypadku obligacji zabezpieczonych. Reguła ta jednak jest często niezachowana, jeżeli emitentem obligacji jest podmiot o ugruntowanej renomie i dobrej sytuacji finansowej. Dużą rolę odgrywa tu zaufanie inwestorów do emitenta. Przykładem rynkowym mogą być obligacje PKN Orlen. Mimo, iż emisja z listopada 2013 była niezabezpieczona, to jej oprocentowanie wynosiło WIBOR 6M + 1,3% marży, co na tamtą chwilę, przy stopie sześciomiesięcznego WIBOR na poziomie 2,7% generuje 4% stopę zwrotu. W tym okresie była to oferta porównywalna z najlepszymi lokatami na rynku, za wyjątkiem lokaty  Credit Agricole na 4,25%. W stosunku do mniejszych podmiotów widać już jednak wpływ kwestii zabezpieczenia na oprocentowanie, a tym samym koszty obsługi zadłużenia dla emitenta.

Kolejną kwestią wiążącą się z nabyciem obligacji bez zabezpieczenia jest sprawa udziału w majątku emitenta w przypadku jego upadłości. Na tej płaszczyźnie obligacje niezabezpieczone wypadają o wiele gorzej od zabezpieczonych. Roszczenia obligatariuszy są zaspokajane jako przedostatnie, dlatego też szanse na zwrot całości lub przynajmniej  znacznej części zainwestowanych środków są znikome.

Zgodnie z ustawą Prawo Upadłościowe i Naprawcze wierzytelności z tytułu obligacji są w czwartej kategorii do spłaty przed innymi. Zgodnie z zasadą pierwszeństwa majątek rozdysponowany jest kolejno na:

I - koszty postępowania upadłościowego

II -  wypłaty dla pracowników.

III – podatki oraz ZUS

IV – inne wierzytelności (do tej kategorii przynależą obligatariusze)

V – odsetki

W przypadku spłaty wierzycieli z kategorii I-III, gdy kwota masy upadłościowej jest niewystarczająca, by spłacić obligatariuszy w całości, a możliwe jest to tylko w części, wówczas zarządca masy upadłościowej rozdysponowuje majątek zgodnie z zasadą proporcjonalności.

Jest to znaczna niedogodność na tle obligacji zabezpieczonych, w przypadku których roszczenia są zaspokajane z zabezpieczenia.

Z praktycznego punktu widzenia o wiele bezpieczniejszym wariantem inwestycyjnym wydają się  więc być obligacje zabezpieczone. Jednak wybór w rzeczywistości nie jest tak prosty i powinien być dokonany dopiero po rzetelnej weryfikacji sytuacji finansowej emitenta. Więcej na ten temat zawiera wpis „Czy zabezpieczone obligacje korporacyjne są mniej ryzykowne od niezabezpieczonych?”. Lepszą inwestycją są bowiem niezabezpieczone obligacje rentownego podmiotu, niż zabezpieczone papiery potencjalnego bankruta.